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--------正文--------
股东：下午好，巴菲特先生，芒格先生。我叫乔治·布鲁姆利，来自北卡罗来纳州达勒姆。
我们经常考虑根据迈克尔·波特的竞争对手、顾客、供应商和替代产品的地位模型来评估公司。当你说你要找的公司要保护宽而深的护城河时，你的表述要简单得多。
为了完成对一家公司的估值，我们都在寻找合适的未来现金流。这需要对企业的竞争地位进行定性评估，才能准确地预测这些未来收益。
我想请教你，竞争的本质、分销系统、技术，甚至客户的变化都是动态的变化，这是否使得准确预测未来的现金流券变得更加困难?
未来，拥有护城河的优质企业会比过去更加罕见吗?如果是这样的话，这是否让少数真正存在护城河的公司变得更有价值了呢?
巴菲特：你对投资过程的描述很好。从这里我看不见，你是哪个乔治?你是弗雷德的小舅子，还是上一代人?
股东：我是乔治三世。我的父亲也在这里。
巴菲特：好的，很好。你问的问题完全正确。我们确实认为，在我所理解的范围内，或者在我所读过的波特所写的东西中，我们在商业方面的想法基本上是一致的。
我们称之为护城河。他把这些都写进了一本书，但这就是我们所处行业的不同之处。(笑声)
我和查理对此可能有不同的看法。我不认为美国的商业中，护城河的数量或可持续性在30年或40年里发生了巨大的变化。
现在，你可以看看西尔斯、通用汽车以及类似的公司，很多人认为它们的业务周围有一些很宽的护城河，但结果却不是这样。以西尔斯为例，沃尔玛出现了。
而我们所考虑的生意，我认为我现在看到的护城河，对我来说，就像我30年前看到的护城河一样可持续。
但我认为有很多行业很难评估护城河。这些都是快速变化的行业。
与以前相比，现在变化相对缓慢的行业少了吗?我不这么认为，但也许查理会。
查理？
芒格：我认为那些古老的护城河正在消失。而且新的护城河比一些旧的护城河更难预测。我觉得越来越难了。
巴菲特：终于有你觉得难的事了。（笑声）
这就是伯克希尔的灵活性。
我认为这是一个很好的问题。我真的不知道，查理也许是对的，也有可能我是对的。我认为这是一个很难计算的问题。
不管有护城河的企业是更少了还是更难找到，这仍然是我们在伯克希尔尝试做的。这就是我们所做的一切。
我们对经理的指示——我们没有预算，我们没有各种汇报系统或其他任何东西。但是我们告诉经理人不仅要保护，还要扩大护城河。如果你把护城河扩大，其他一切就自然都来了。
股东：我是来自洛杉矶的比尔·格雷厄姆。
沃伦，你让外部股东了解伯克希尔的金融业务成为可能。
但有一个，对我来说，很难理解，那就是金融产品业务，我猜，它涉及到衍生品交易。
考虑到你和查理对金融业务的担忧，你能帮助我们解决这个问题吗?
巴菲特：比尔，我想你说到点子上了。
这是一件很难理解的事情。如果你拥有它，你也会很难理解它，更不用说阅读别人的年度报告了。
我猜，大多数拥有复杂或广泛衍生品业务的人——实际上大多数首席执行官可能也不理解这一点。我不知道他们中有多少人在晚上不睡觉。
实际上，在金融产品中，你在这一行看到的收入，以及你在资产负债表中看到的项目，是很多东西的组合。它有来自通用再保险的有价证券，以及一些其他的业务。
这里面有结构化的结算业务，而这是很容易预测和理解的业务。
这里面实际上还有一些我做的交易业务。这不是我们通常的投资业务，但我认为它可能涉及固定收益相关的业务。
它可能涉及对各类固定收益证券进行套利或半套利。它不会涉及任何股权套利——那些不在里面了。
我想说，查理和我都不完全清楚、甚至在很大程度上不清楚衍生品行业的情况。这是一种公正的批评。
现在，我们有一个既聪明又值得信任的人——马克·伯恩那里工作。我们对这个人感觉很好。
在衍生品涉及到的众多行业中，我们并不是完全的了解。在通用再保险，我想我们大概有17000张合约没有结束。并且，这些合约以各种方式在相互作用。
我不认为查理和我能够搞明白衍生品的产品说明书。我们的心思不在那上面。（要想我们完全弄明白）这意味着，我们要与那些一心只想着产品的人相处得非常融洽。我要告诉你们，没有人比马克·伯恩更让我觉得舒服。
对我们来说，这不是一个传统类型的生意。
另一方面，去年我们在一些与衍生品业务无关的领域赚了不少钱。这些都在我的直接控制之下。所以我觉得还好。
结构性结算业务是利润较小的领域。但它为我们赚了一些钱。现在，它没有什么吸引力。但它可能在未来再次出现。
我们可能还会遇到其他金融方面的问题。但如果我们被困在什么东西里，那估计就是我在负责的。
查理?
芒格：这其中包括了我所说的沃伦·巴菲特除了普通股投资以外的的古怪消遣——(笑声)——
巴菲特：多的可以出本书了。（笑声）
芒格：虽然我相信结果会是难以预测的，但我还是觉得很舒服。
我想我们对马克·伯恩也有一些奇怪的个人想法，我对此很满意。
当你进入可能被称为更标准化的衍生品交易业务时，老实说，我比大多数人更不喜欢它们。
巴菲特：已经比之前少了很多啦。（笑声）
我们认为这个领域潜力巨大但却充满风险——因为如果你有一群人在这个行业，很多情况下，他们可以得到基于前端潜在利润的报酬，那么让100个人参与进来是很危险的。我相信，你会发现有些人会因为他们的所作所为而最终使得这个业务崩溃。
我们有过这样的例子：一年或两年前，在电力工业中，爱迪生公司的一家子公司，通过预测它们业务的账面盈利能力来给员工报酬。
这是华尔街的套路，它却被引入了公用事业行业。你可以猜猜什么事情会发生。
因此，预先付一大笔钱给那些你在15年或20年内都不知道结果的人，这是很危险的。
而这却是商业中相当标准的做法。我是说，当我在所罗门的时候，这是标准的做法。就像我说的，这会导致崩溃。
这并不是完全的类比，但罗杰·洛温斯坦的书《拯救华尔街》值得一读，因为它触及了我们所描述的查理和我所担心的一些问题。
芒格：是的，衍生品业务有一个非常严重的问题，那就是透支会计报表。这是一种会计处理不当。它使太多的收入提前支付。
这是一种不合理的乐观，但这是该领域的人想要的，因为这样的会计处理给他们带来了更高的收入。这在本质上是一个不负责任的体系。这是会计行业让文明社会失望的另一个例子。
巴菲特：查理是所罗门公司的审计委员会成员——我们还发现了有一个单一的头寸被错记了将近2000万美元，是吗？查理?
芒格：哦，是的。但故意的错误标记并不是主要问题。主要的问题是整个会计制度是错误的。整个会计制度过于乐观。这就像出租车行业采用30年作为折旧期限一样荒谬。
巴菲特：这就像承保一份很长的保险，并预付一笔很大的佣金，而这笔佣金是基于10年后的预期利润——而这个预期利润还是由卖保险的人所准备的。
在金融行业，有些活动确实很危险。当你接近这种情况时，你要非常小心。
实际上，马克一直在实行一种薪酬制度，这种制度可以缓解这一点，但这与许多机构的做法大不相同。虽然你可以试着改变它，但也很难脱离行业规范去开展业务。
芒格：还好伯克希尔的会计处理比这个国家的标准衍生品会计处理要保守得多。感谢上帝。
股东：我叫斯科特·蒂尔森。我来自马里兰州的奥因斯米尔斯。
先生们，你们已经说过很多次了，卢·辛普森是在独立自主的基础上管理GEICO投资组合的。
作为一个投资经理，辛普森先生拥有哪些独特或卓越的品质使他赢得了你们的信任票?
其次，伯克希尔投资于私人企业以及公开交易的证券。尽管评估公共和私人企业所需的技能可能是相同的，但辛普森先生是否也具备谈判私人交易所需的额外经验和技能?
巴菲特：是的，我认为他可以。但我希望他不要很快就接到电话。(笑声)
卢·辛普森聪明、细心、专业、有经验。
所以他确实自主管理了几十亿美元。他会自己买东西。有时候直到我看了月报表或在报纸上看到它，我才会知道它们。这很好，你知道吗?他不知道我在做什么。我不知道他在干什么。
有时，我们会看上同一只股票，所以在这种情况下，我们会尝试协调互相的买卖。
顺便说一句，你偶尔会读到一个新闻标题——虽然往往不是一个非常大的标题，但媒体上会说，“巴菲特正在购买XYZ公司”。但实际上，有时候它应该说，“辛普森买XYZ公司”。
我们提交给的报告不一定会告诉读者是我们中的哪一个做出了决定，因为即使报告显示是GEICO买了什么东西，它也可以被我买进去，然后各种原因被放在GEICO旗下。
你也可以猜到，卢可以买一些东西并把它放在国家赔偿基金（National Indemnity）或其他伯克希尔公司名下。但有些报道说是伯克希尔公司做的，实际上是由卢独立完成的。
虽然投资中的大部分，是我做的。但卢的投资记录和我一样好。
卢会知道如何评估企业，无论是私人谈判还是公开证券，但我现在并不急着把伯克希尔的投资大权交出去。(笑)
股东：下午好。我叫Scott Croy。我来自伊利诺伊州的芝加哥。
巴菲特先生，你能描述一下今年早些时候伯克希尔哈撒韦公司投资Finova集团的情况吗?Finova的投资似乎“撞墙上”了（一朵喵注：指不太顺利）。
巴菲特：是的。这比撞墙还糟糕。它们已经到破产法案第11章了。（笑声）
但这显然是经过深思熟虑的。
Finova是一家老牌的财务金融公司，其资产规模已增至约130亿或140亿美元。然后就在一年前，现在，遇到了资金困难。
当你经营着一个高度杠杆化的金融企业而你遇到融资困难时，它们很快就会使你陷入困境。
“信任”是真正的懦夫——我的意思是，信任一遇到麻烦就消失殆尽了。
在金融行业，你经常要为旧债务再融资，比如商业票据之类的。因此，当你在金融业务中遇到麻烦时，就不会有蜜月期。
我们甚至在过去也见过大公司，比如克莱斯勒金融等等，当信心消失时，公司的任何地方都可能受到打击。
大约一年前，Finova受到了影响。很明显，几个月后，Finova要么被出售，要么被重组。
我认为有人试图把公司卖给其他金融公司，甚至它当中的一些投资组合已经被卖掉了。但是最终他们没有做成。
当债券开始下跌到我认为非常有吸引力的价格时——不管是在秋季还是去年的任何时候——当债券变得有吸引力的时候，我认为如果他们破产了，它账面上的资产比它账面上的债务要大很多，于是我们就开始购买债券。
于是我们公开了我们的购买。我们购买了14.28亿美元面值的债券或银行债务。在Finova总计110亿欧元的债务中，我们持有面值为14.28亿美元。我们以当时和现在看起来都很有吸引力的价格买了这些。
很明显，他们要么卖掉，要么破产。随着时间的推移，情况变得越来越清楚，他们没有找到买家。因此，他们很有可能在今年早些时候宣布破产。
原因之一是他们不想用仅有的现金来偿还给明天到期的债权人，从而使得那些在晚些时候到期的债权人得不到偿付。
我们想，也许该有人会带着重组计划来。当时，在我们看来，他们非常接近于违约了。所以我们和Leucadia一起，在一个叫Berkadia的合资企业里，提出了我们自己的计划并做了一个交易。
他们现在已经在破产法案第11章了，而且很快就会有一些计划提交给法庭——一个或多个计划。然后法院会决定——
查理可能比我更了解破产是如何运作的，尽管我认为他没有任何个人经验——最终会有一个计划提交给债权人批准。
我们将会有一个计划，这个计划已经在媒体上概述过，并且将会在一周内提交给法院，到时候你们可以读到它。
然后我们会看看是否有其他的事情发生。我的意思是，可能会有人带着一个计划进来。我们的计划可能会被批准。
如果我们的计划获得批准，它将涉及一项重大的额外投资，以便向目前的债务持有人支付首付款。然后我们会看看会发生什么。
我们对Berkadia感觉很好。我们认为，在有效管理现有资产方面，Berkadia的Leucadia部分给我们带来了很多好处。当一个实体破产时，它的处理方式会有很大的不同。
破产会造成大量的资产浪费。也许会有一种相当有效的方法来处理它。
我们认为Berkadia的安排将使资产价值最大化。我们认为这很重要。但我们要看看会发生什么。我想我们的处境会好起来的。
查理?
芒格：这是非常有趣的交易。你会希望有更多这样的事情发生。
巴菲特：会有的。（笑声）
芒格：不。我的意思不是会有更多的破产，而是会有更多的破产遵循这种处置方式。我认为这是一种非常聪明的模式，也是一种非常干净、简单、迅速的清理公司混乱的方式。
我希望世界上的其他人也能像我一样感受到这一点，希望法官和其他相关人士会说，“感谢上帝”，我们希望这个法案能够通过，我们希望更多类似的事情发生。
巴菲特：顺便说一句，这正是我们在所罗门公司试图做的事情。我的意思是，我们试图以一种不同寻常的方式来应对公司危机。
我们希望，如果这能得到一个好的结果，那将成为人们在未来问题中可能会倾向于选择的解决方式——因为将来总会有问题发生。
我们现在是Finova最大的债权人。我们在里面的钱比谁都多，我们的兴趣主要不在于获得费用或延长破产或诸如此类的事情。我们希望获得尽可能多的资产变现。成功或失败的结果所带来的差距，可以用数十亿来衡量。
股东：下午好。我是来自纽约长岛的Claudia Fenner，我有两个问题。
首先，作为一个Gap的超级粉丝，我想知道为什么在这个时候你觉得Gap被低估了。
第二个问题，如果你能直接回答我的丈夫，作为一个股东，你是否同意，今天下午在Borsheims买一件大礼物就像把钱从一个口袋里拿出来，放到另一个口袋里?(笑声和掌声)
巴菲特：我会让查理处理第二个问题。(笑声)
他是我们伯克希尔的消费专家。
Gap是我之前谈到的一个很好的例子，因为我认为全世界都认为是我决定在伯克希尔购买Gap的股票。实际上，这完全是百分之百的Lou Simpson的投资。
我想我还没有读过Gap的年度报告。我对此一无所知。我是说，你可能比我知道得多，我希望Lou比我知道得多。(笑声)
这不是我看过的公司。
Lou可以考虑规模较小的证券。就总市值而言，他比我灵活，因为我的最小投资是20亿美元。他可以处理2亿美元的头寸，有时是1亿美元的头寸。
我偶尔也会这么做，因为我碰巧碰到了它们。但我真的在寻找我们可以投入10亿或20亿甚至更多的东西。而Lou的潜在买家范围比我的更大。
这可能是件好事。因为他会看到我看不到的东西。所以你得问问Lou关于Gap的事。
巴菲特：查理，给她一点关于Borsheims的建议吧。(笑声)
芒格：我认为当你为你爱的女人买珠宝时，可能不应该考虑太多的经济因素。(笑声和掌声)
巴菲特：我也会这么说，真的。要知道，你正在和一个平时一般不这么做的人聊这个问题，不过要让我出主意，我会说：“就后来发生的事情而言，我从来没有买过一件令我后悔的珠宝，所以它——(笑声)”
如果这不是推销的话，我不知道什么才是推销了。(笑声)
股东：我是马特·理查兹。我来自马里兰的帕克顿。
去年在这个会议上，有一位先生站起来恳求你，“巴菲特先生，投资一些科技股来提高我们的回报。”我想感谢你今年没有这么做。(掌声)
我的问题是关于GEICO的。15年来，我一直是USAA的优先客户。
巴菲特：你会和USAA公司相处的很好。它们是很棒的公司。
股东：我更愿意成为我部分拥有的公司（伯克希尔）的客户。不幸的是，在过去的五年里，由于一次事故和两张超速罚单，他们不会接受我作为一个投保人。
我不知道，对于GEICO而言，我们是不是一群尚未开发的客户？
GEICO在决定是否接受他们作为客户时，难道不能考虑到他们最新的风险水平吗?
巴菲特：利奥·古德温，他创办了GEICO，在1936年被称为政府雇员保险公司——利奥实际上是USAA的重要雇员，他的妻子莉莲也是。他们都来自USAA。
在那个时候，他们把客户限制在军队里的军官。利奥想要扩展——那是一个优先级的客户群体，历史证明已经证明了。
利奥想把这扩展到其他他觉得也有类似特征的人群，而USAA对此并不感兴趣。这就是他成立政府雇员保险的原因。
他觉得，该地区发生事故的概率与军队中的级别是有密切关系的，因此他以此作为承保的一种优先特征。他是对的。这是一个引人入胜的故事。
两三年前有一本关于USAA的好书，讲述了整个故事。
我们很难夺走USAA的优先客户。而他们也很难抢走我们的优先顾客。
但USAA也有一些我们谈到过的State Farm的特质。我记得，它有超过60亿美元的盈余。
这些年来积累的60亿为现在的投保人服务，这对他们来说是一笔巨大的财富。
事实上，他们把你作为首选客户可能意味着你符合它们的承保要求。我的意思是，他们的承保能力很好。
你知道，我们有各种各样与超速罚单或交通事故等相关的类别作为筛选特征。总的来说，它们是未来事故可能性的良好预测器。但这只是总体上的。
这就像说，“因为我已经70岁了，所以我有X%的几率会死去。”但它并没有具体说我将会发生什么。不过，这确实意味着，如果你要为10万名70多岁的老人提供保险，这就是你应该提出的最佳价格。
我们也有这些预测因素。过去的驾驶记录是一个重要的预测因素。但是你和USAA有很长的历史。他们，很可能因为历史原因，把你留在了优先的客户层级。
而我们，根据对500万投保人的调查得出的标准——而我们无法跳出这些标准直接来观察你的驾驶情况。
我们必须查看我们得到的信息，如果上面写着超速罚单或交通事故，它确实会导致不同的分数被应用。所以在价格上，我真的不能给你更好的了。不过，我觉得你会是个好客户。如果USAA生你的气，记得回来看看我们。
股东：我是来自洛杉矶的Bob Kline。
华尔街经常通过季度或年度业绩的波动性来评估某一特定证券的风险。同样，用波动性来评估基金经理——我应该说，用波动性来衡量他们的风险。
我知道你们不同意这种方法。我想知道你能否给我们一些细节关于你是如何得到风险的概念的，你是如何衡量风险的，以及你是如何处理风险的。
巴菲特：是的，我们认为用波动率来作为衡量风险的一个标准，这简直是疯了。
之所以使用它是因为授课的人想要谈论风险。事实是，他们根本不知道如何在商业中衡量它。
关于如何评估一个企业，这将是我们课程的一部分。另一部分，是关于企业的风险有多大?我们考虑每一笔生意。而我们的风险与——
风险与几种可能性有关。一个是永久性资本损失的风险。另一个风险是我们投入的资本回报不足。它与波动性完全无关。
比如，喜诗糖果的糖果业务将出现亏损——这取决于复活节何时到来——但在今年的四个季度中，有两个季度会出现亏损。所以这一年的收益波动很大。
不过这可是我知道的风险最小的生意之一。
你可以找到各种各样的好公司，它们都有很大的波动性和很好的盈利，但这并没有使他们成为糟糕的企业。同时，你也可以找到一些波动性非常小的、但实际上却很糟糕的生意。
如果波动衡量风险是有意义的，那你可以做一个什么都不做的生意，你知道吗?它的结果不会随着季度而变化，对吧?所以把波动转化为风险是没有任何意义的。
查理，你还有什么要补充的吗?
芒格：这就提出了一个有趣的问题，一个如此聪明的教授怎么能想出如此愚蠢的想法并将其传播到全国?(笑声)
这是一个非常有趣的问题。
巴菲特：如果有人开始和你谈论贝塔系数，你知道，赶紧把你的钱包拉上拉链。(笑声)
股东：我是来自中国的Brian Zen。
作为一个可口可乐的瘾君子，我很高兴向你们——(笑声)——我们全球的首席推广官——汇报，北京的可口可乐和奥马哈的味道一样好。
作为一名前禅僧，今天我想拜访一下金融界的佛祖。(笑声)
我们成立一个投资俱乐部，但其名称以.com结尾，信不信由你，这个名字是为了警示互联网泡沫的疯狂。
我们发现苏珊·巴菲特夫人曾经给她的姐妹会送过佛教禅宗书籍。这可能就是为什么她总是面带安详的微笑，因为她对生活的期望很低，根据佛陀的说法，生活充满了苦难。
但芒格先生曾告诉我，苏珊会微笑是因为你，作为丈夫，表现超出了她对你原本较低的期望。
芒格：没错。（笑声）
巴菲特：是的。她父亲的期望更低。(笑声)
芒格：对。
股东：不管怎样，我的问题是，苏珊也把那些禅宗书送到你的办公室或卧室了吗?
如果你读过这些书，你认为这对你的投资有帮助的关键思想是什么?谢谢你今天给我们带来的金融启示。
巴菲特：谢谢。我把那些书送给了查理，让他来回答。(掌声)
芒格：事实上，我倾向于追随孔子。(笑声)
我认为这个房间充满了儒家价值观，你知道吗?如果儒家的第一法则是孝道，尤其是要对年长者尊敬，那你就能明白我为什么喜欢这个制度。(笑声)
股东：下午好，巴菲特先生和芒格先生。我叫凯文·特鲁伊特，来自芝加哥。我有三个问题要问你。
芒格先生，在去年的股东大会上，你说你不认为资本成本的概念有真正的经济意义。你能解释一下你为什么会有这种感觉，你会做什么来代替它吗?
我的第二个问题是问巴菲特先生的。你已经阐述了一个遇到偶然的伟大的想法的重要性。事实上，你是怎么知道你什么时候有了一个伟大的想法的?
我的第三个问题，巴菲特先生，你谈到了特许经营和可持续竞争优势的重要性。
家乐氏(Kellogg)和金宝汤(Campbell 's Soup)这样的公司，大多数人都会说它们有这些品质。然而，随着时间的推移，这些品质由于消费者口味的改变而丧失。
是什么让你确信同样的事情不会发生在可口可乐和吉列身上?
芒格：首先是资本成本。
显然，在商业中考虑成本是很重要的。很明显，机会成本——这是一种经济学理论，也是一种生活中会运用的理论，这也是非常重要的。我们一直都有这种基本的想法。
当然，资本不是免费的。当然，你可以算出借钱的资本成本。或者至少你能算出贷款成本。但是理论家们必须发展出一些关于股权成本的理论。在那里，他们简直疯了。
他们说，如果因为你有一些了不起的生意，你在投入资本的基础上赚了100%，那么你的资本成本是100%。因此，你不应该去寻找任何一个只能带来糟糕的80%的回报机会。
这种想法来自于资本资产定价模型等等，我一直认为这是愚蠢的。
伯克希尔的资本成本是多少?我们当然有这个该死的资本。它在不断的增加。它的成本到底是多少?你知道吗？其实你有非常好的、过时的理论，比如机会成本?
在任何给定的时间，当我们考虑一项投资时，我们必须将它与当时最好的替代投资进行比较。我们有非常好的、过时的思想，它们都是非常基本的，但是它们对这些现代理论家来说还不够好。
他们发明了所有这些荒谬的数学，最后得出的结论是，赚钱最多的公司拥有最高的资本成本。
我只能说，这些理论不是为我们准备的。
现在，这个问题的另一半留给了巴菲特。
巴菲特：是的，你会发现，资本成本比CEO所承诺的任何交易的回报低了0.25个百分点。这——(笑声)——其实非常简单。
我们有三个关于（使用）资本的考虑——这里不考虑我们是否想借钱的情况，因为我们通常不愿意这样做。
一个大的问题是，把钱付给股东比留在公司里更有意义吗?就此衍生的一个小问题是——如果我们把钱花出去，是通过回购还是通过股息?
检验我们是否应当以股息的形式发放红利，是我们能否把这留存的一美元，在公司内创造超过一美元的价值。你永远不知道确切的答案。但到目前为止，从结果来看，答案是肯定的。
我们认为我们可以做到。但是，你知道，这只是我们的希望。不过，过去的历史在某种程度上证明了这一点，但这并不是必然如此的。
一旦我们想明白了这点，那我们就会接着思考，我们是否要回购股票?很明显，如果你能用很大的折扣以保守计算的内在价值买到你的股票，而且你能买到合理的数量，这就是资本应当正确使用的方式。
除此之外，剩下的第三个问题就变成了——如果你有资本并且你认为你可以创造更多的美元，那你该如何承担最少的风险下创造更多的美元?这就涉及到了商业风险。但它不需要计算波动性。
我不知道喜诗糖果以股票波动率来标示的风险，因为自1972年以来，该公司的股票就没有再对外发行了。但这是否意味着我无法确定一家企业的风险有多大，仅仅因为我们没有每日报价?
不。我可以通过观察企业和它所处的竞争环境等来确定它。
因此，一旦我们想明白了，即我们应当如何配置资本，以便为留存的每一美元创造超过一美元的现值，那么剩下的问题就在于做你能找到的最聪明的事情。
我们所做的每笔交易的成本，都是用在某一特定时间的次优交易来衡量的。这个次优交易包括我们是否应该在原有业务的基础上增加投入。
我在各种各样的公司董事会上听过关于资本成本的讨论。你知道，我从来没有找到任何有意义的东西，除了他们在商学院学到的东西和投资顾问们所谈论的东西。
大多数董事会成员都会点头，却不知道到底发生了什么。这就是我自身关于资本成本的经验。
巴菲特：现在，让我们来谈谈伟大的想法，当你有了一个伟大的想法时，你就会知道。我不能确切地告诉你，当时你的神经系统或大脑发生了什么。
但是这些年来，我们很少有大的、好的想法。我不知道你们认为我们职业生涯里总共有多少想法？也许是25个或者更多?
芒格：如果你把伯克希尔·哈撒韦公司的前15名投资都拿走，那我想你们大多数人就不会在这里了。(笑声)
平均来说，好的想法大概每两年一次。
巴菲特：是的，每一两年一次。有时会有很多，比如1973年和74年。但问题是，对我们来说，现在的“大想法”意味着规模要大。我的意思是，必须要有数十亿美元才能让伯克希尔的发展有很大的起色。
我想说的是，50年前，当我翻开穆迪手册时，一旦我想到一个伟大的想法时，我当时就会知道。我从那些报告中保留了50年前的“伟大的想法”——因为它们太明显了，太不可思议了。这种情况在当时时有发生。
1951年1月底，我遇到了洛里默·戴维森，他和我一起花了四到五个小时向我解释GEICO，我知道这是个好主意。
8个月后，不，可能是10个月后，我为《商业与金融纪事报》(The Commercial and Financial Chronicle)写了一篇关于“我最喜欢的证券”(The Security I Like Best)的文章。显然，这是一个伟大的想法。
当我发现西方保险证券公司时，我也知道这是一个伟大的想法。
当时，我不能为此投入数百万美元——实际上当时我也没有数百万美元，所以（当时规模对我而言并）没有什么区别。
我们在这之后遇见了“伟大的想法”。我们也必将遇到。如果我们有一个正常的寿命，我们未来仍会遇见“伟大的想法”，但关于未来，我不能以确切的方式告诉你。
我不能确切地告诉你我脑子里到底发生了什么，比如像那些闪烁着霓虹灯广告招牌一样，上面写着，“这是一个伟大的想法。”
实际上，我有一个真正的投资体系。(笑声)
一个真正伟大的想法是——我得到它，然后我打电话给查理，他只说“不”，而不是“这是我听过的最糟糕的想法”。但如果他只是说“不”，那这很可能就是一个伟大的想法。
芒格：我们生活中有个游戏——当你得到一个稀有的好主意的时候，你能够识别它。我认为这是你需要长时间准备的。
俗话说得好：“有准备的人才会有机会。”我认为你不可能在两分钟内教会人们如何做好准备。这就是游戏规则。
巴菲特：我们在40年前学到的东西将帮助我们认识到下一个“伟大的想法”。
芒格：关于机会成本——让我们回到这一点，目前正在使用的全国大一经济学课本，几乎就在第一页。它说，“所有聪明的人都应该首先考虑机会成本。”这显然是正确的。
但是基于机会成本来教授商业是非常困难的，而教授资本资产定价模型要容易得多——你只需输入数字，然后输出数字。因此，人们教的是容易教的，而不是正确的。
这让我想起了爱因斯坦的名言。他说，“每件事都应该尽可能简单，但不要太简单了。”
巴菲特：这句话我记下来了。（笑声）
巴菲特：你还问了一个关于特许经营的有趣问题，提到了金宝汤（Campbell’s Soup）和家乐氏（Kellogg）。
我不是这方面的专家，但我想说的是，根据我多年来的一般观察，这些问题来自两个不同的方面。
我认为，即食谷类食品的问题并不在于口味或消费模式的改变。但我认为他们可能只是把价格推得太高了，以至于他们失去了市场份额，并失去了他们认为自己拥有的护城河。这不是因为通用磨坊谷物、通用食品谷物或者诸如此类的产品的出现造成的。
如果你的定价真的不合理，人们会把小麦或葡萄坚果和家乐氏玉米片归为一类，那么你就会失去市场份额。一旦你开始失去市场份额，就很难再收回来。
我认为金宝汤的问题更多的与生活方式有关。我想它已经变得有点不适应现在的生活方式了，也许比40年前更不适应了。
软饮料的消费——我这里没有数据，但我敢打赌，在110年里，软饮料的人均消费在历史上几乎每年都在增长。
我的意思是，它现在占美国液体消耗的30%——接近30%。如果一个美国人平均每天要喝64盎司的液体，那么，就有约18盎司是软饮料，其中又有43%是可口可乐产品，也就是每天8盎司的可口可乐。
换句话说，在美国的男人、女人和孩子的水分摄入中，有八分之一来自可口可乐的产品。实际上，自从软饮料被发明以来，全世界的人均消费量都在上升。
我想说，这一趋势几乎不可能在全球范围内逆转。在那些人均消费量一年是64盎司的国家里，可口可乐有很大的潜力。
在很多国家里，可口可乐的人均消费是美国的1/50。
现在，你可以把价格提高了。我的意思是，这取决于你所在的国家的情况，这甚至取决于你所在国家的具体地区的情况。
如果你在可口可乐和自有品牌产品之间建立了较大的差异，那么你就会在某种程度上改变人们消费模式。这种差异不是很大，但已经足够让其他人不想进入了。
这很有趣。咖啡的消费量每年都在下降，但这不影响人们所谈论的星巴克的发展。如果你看看这个国家的咖啡消费量，如果你看看这个国家的牛奶消费量，你会发现人均消费量一直在下降，一年又一年，一年又一年，一年又一年。
我认为，人们一旦习惯了，就会很清楚地知道他们喜欢喝什么，当然价格需要合适。
有趣的是，当我1930年出生的时候，一瓶6.5盎司的可乐要花5美分，同时你需要在瓶子上放2美分的押金。
现在你买一个12盎司的罐装可乐或者更大的产品，如果你在周末去超市买的话，你每盎司的花费可能是1930年（70年前）的两倍多一点。
将其与几乎任何产品的实际价格进行比较，除了原材料之外，比如拿它和汽车、房子、或任何东西相比，可口可乐它的价格几乎没有上涨。
当然，我认为人均资本增长对此有贡献。
查理，你怎么看麦片和汤？
芒格：我认为这些例子说明护城河使得竞争对手的敌意变弱了。
问题的关键在于产品的下游变得更加集中和更加强硬。
我的意思是，大型食品杂货连锁店现在有很大的影响力。然后再加上沃尔玛、好市多超市、山姆超市，家乐氏夫妇面对的是一个不同于三四十年前的世界。
巴菲特：是的，品牌和零售商之间总会有一场战争，因为零售商希望自己的名字成为品牌。
而且，如果人们对好市多或沃尔玛的信任超过他们对品牌的信任，或者与品牌信任程度相当，那么品牌的价值就会从产品本身转移到零售商身上。
这种情况持续了很长时间。你知道，我所知道的第一个案例是在30年代的A&P。我相信A&P是这个国家最大的食品零售商。他们也是私有品牌的推动者。比如Ann Page，我想那是一个很大的私人品牌。
他们觉得他们可以说服30年代的消费者，他们的品牌要比Del Monte这样的品牌，还有Campbell ' s这样的品牌要更好。当时的人们一度以为他们会赢得那场战争。
谁知道呢?我不知道是什么因素导致了后来A&P的下降，但它是很戏剧性的。曾经有一段时间，这是一个伟大的美国成功故事，但后来却成了一个伟大的美国失败故事。
查理，到你了。
芒格：山姆俱乐部和好市多俱乐部的实力已经非常强大了。
今天早上早些时候，当我在书上签名的时候，一个非常漂亮的女人走过来对我说她想谢谢我。
我问：“为什么?”她说：“是你让我从好市多(Costco)买到我穿的这条连裤袜。”
我之前曾说过，好市多能够让所有人都能在好市多的门店里买到一件名为“Hanes-dash- kirkland”的连裤袜，这是多么神奇。这在20年前是不可能发生的。
巴菲特：查理，如果她和你商量应该去哪里买裤袜，那我猜当时她一定很绝望。(笑声)