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作者：一朵喵
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--------正文--------
**股东：**沃伦和查理，我叫彼得·布罗奇，来自马萨诸塞州的贝弗利。我要感谢你们帮助我成为一个更好的商人和投资者。也许更重要的是，你以身作则，在道德的罗盘上为我指明了一个真正的方向。
虽然我所受的教育非常棒，但我发现，由于我拥有一家成功的企业和一个很大家庭，我没有时间来应用我在伯克希尔学习到并且已经非常习惯的研究方法。
**巴菲特：**我喜欢他。
**股东：**请想象一下，如果你年轻了30岁，而且你的投资打卡机上还有几个洞。如果你处于我的情况，你会在伯克希尔哈撒韦公司之外分散你的投资吗？在这种情况下，你会如何选择投资顾问？或者就像查理在给基金会致辞时所说的，你会通过普通股的形式去寻找另外两家伟大的公司进行投资吗？
**巴菲特：**查理，你为什么不试试呢？
芒格：嗯，你当然要继续寻找（伟大的企业），这是生活乐趣的一部分。但我想说，这当中主要的教训是，你不太可能在一生中找到很多这样的机会。当你找到一个你真正思考过并有信心的机会时，请看在上帝的份上，要倾注全力。
认为拥有投资技能的聪明人应该拥有高度多样化的投资组合，这种想法是疯狂的。这是一种非常传统的、常见的疯狂。所有的商学院都在教授这门课程。但他们错了。（掌声）
**巴菲特：**寻找其他投资顾问是一个棘手的问题。我的意思是，当我在1969年底结束我的合伙关系时，所有这些合伙人都指望着我，因为我要给他们寄回一大笔钱，你知道，我觉得有义务至少为他们提出一些（关于合伙企业的）替代方案。
我推荐了两个人，我知道他们非常好，非常诚实。不久前，我们将其中一人列入董事会，并在今天重新选入了董事会——他就是桑迪·戈特斯曼（SandyGottesman）。另一人是比尔·鲁安（Bill Ruane）。
当时，我已经在投资界呆了很长时间，我只认识这两个人，但他们或多或少是我的同龄人。多年来我很了解他们，也和他们相处了很长时间。
因此，我不仅知道他们的投资成果，而且知道他们是如何实现这些成果的，这一点非常重要。而我不了解现在这一代的投资经理。但事实是，以我认识的人的数量，在我非常活跃的时候，我也只能找到两个人，这说明了寻找优秀资产管理者的困难。
我几乎可以向你保证的一件事是，四处游说机构投资者投资的营销方式不太可能满足对投资能力的长期测试，有时也没法满足对诚信的测试。
发现优秀的投资者并不是一件容易的事。我认为这可能取决于你时间的长短——你知道，你提到你有孩子和生意，以及你可以花在投资上面的时间。如果你对投资世界有所了解，并且对正在发生的事情有一定的基础知识，你可以看到一些东西，你知道，就像我们几年前在垃圾债券上做的一样，或者像我们几年前在各种东西上做的一样，特别是当股票更便宜的时候。
你偶尔会看到一些你应该出击的机会。正如查理所说，这才是你真正要做的。我的意思是，这个房间里的一些人很多年前就买了伯克希尔的股票。而事实是，他们不需要多样化。我就是这样，查理也是。要知道的是，你只会偶尔看到机会，不会每天或每周都看到。
如果你认为你每周都能看到机会，那么你就会损失很多钱，因为人们会跑来告诉你，他们找到了机会，他们可能不像我们在电影中遇到的那个家伙那么明目张胆——（笑）——但他们是他们的一个版本。
查理？
**芒格：**最近的情况表明，挑选投资经理的工作比我以前想象的还要难。在管理美国共同基金的机构投资经理中，有相当一部分人实际上接受了贿赂，因为他们背叛了自己的股东。
就好像一个男人走到你面前说，“我有一个很棒的提议。为什么我不杀了你的母亲，然后我们平分保险金？”这是多么的荒谬。然而，相当多的人说，“哎呀，我想要一些保险金。”他们就这么做了。
**巴菲特：**而且他们之前已经很富有了。
**芒格：**是的。他们中的很多人都因为这个疯狂的决定而毁了自己。我认为他们中的许多人可能会认为结果是不公正的。
**巴菲特：**还有——
**芒格：**我是说他们的垮台。
**巴菲特：**当然，有趣的是，这是一个巨大的行业，不从事这一行业的人非常希望这个行业的声誉不被玷污。他们中的一些人必须知道发生了什么。
我的意思是，我很难想象大多数大型共同基金的人——那些共同基金管理公司——甚至那些没有参与上述活动的人都没有意识到这一点。我的意思是，如果你在这样一个行业，你会听到正在发生的事情。
而投资公司协会则忙于在一次又一次的会议上自我吹嘘，并与立法者相处得非常融洽。
直到举报人向艾略特·斯皮策（纽约州司法部长）告发之时，他才以一种非常强硬的方式在一群工作非常消极的同事中，完成了一件事。
他揭露了正在发生的事情，并把它放在了头版。但这个行业本身，有成百上千的人，大多数人都知道发生了什么——而且持续了很长时间。他们一句话也没说。这——你知道，这让人非常疑惑。
**股东：**大家好，我是鲍勃·克莱恩，来自洛杉矶。
在回答前面的问题时，你已经谈到了资产配置——资本配置——的问题。但我想知道你是否可以从风险管理的角度来阐述。华尔街和金融规划公司对他们的资产配置模型收取很高的费用，比如，50%的股票，40%的债券，等等。
我知道你采取了一种更加机会主义的方法来构建投资组合和管理风险，正如你在垃圾债券的例子中所提到的那样。
所以我只是想让你们说清楚，如何将价格和价值作为风险管理和资产配置的工具，而不是带着预先设想好的每个资产类别应该分配多少的想法来做这件事。
**巴菲特：**是的，我们认为将风险最小化的最好方法是思考。（笑声）
你的想法是——你知道，你说，“我现在有60%的股票和40%的债券”，然后因为一些重大事件发生了，就说“现在让我们把它们的比例调整到65/35”，就像华尔街的一些策略分析师说的那样。
我的意思是，那纯粹是胡说八道。我的意思是，60/40或65/30——这根本没有任何意义。
你的默认头寸永远是短期的货币资金投资。当你看到任何聪明的事情，你就应该去做。你不应该试图达到那种（特定的资产配置比例的）目标。
我觉得这很有趣——我昨天刚读了一篇文章，我想是这样的。文章写道关于谷歌的这两个人，以及他们将面临的所有问题——因为他们每个人都将得到几十亿美元。我的意思是，这是——我想我几乎想去霍尔马克商店，给他们寄一张慰问卡。因为这篇文章说——他们有这个可怕的问题和那个可怕的问题，因此他们需要律师，还需要资金——实际上他们不需要任何人。
这些人比那些来找他们的人更聪明。他们没有什么大问题，而且他们很有能力自己思考。
有问题的人是那些想把他们的服务卖给他们的人，并且要说服他们（谷歌二人组）他们有问题。
但是，当你谈论资产配置时，你看到的太多了——那只是推销。他们想说服你，如果你不知道如何确定应该是60/40还是65/35，那么你就需要这些人。可事实是，在投资中你根本不需要他们。
大多数专业人士告诉你，如果你不听他们的话，并注册他们的服务，你会遇到很大的麻烦，你知道，他们擅长销售，但是——
这就是我在畜牧场工作的妹夫——前妹夫——过去常说的，人们总是会想办法把牛卖出去。我会对他说，“怎么才能让农场主雇佣你而不是其他人，去把牛卖给客户呢？你知道，牛就是牛，任何客户都会用同样的方式买的。”
他厌恶地看了我一眼，然后说：“沃伦，重要的不是你怎么卖他们，而是你怎么告诉他们。”华尔街有很多这样的人。
查理？
**芒格：**是的，人们总是渴望了解未来。你知道，国王过去常常雇佣魔术师或预测师，他会从羊的内脏或其他东西中寻找如何赢得下一场战争的答案。因此，那些声称能根据自己的专业知识预知未来的人总是有市场的。
而且还有很多这样的事情在发生。就像国王雇了个专门靠羊内脏的预测师一样疯狂。
而且人们有经济上的动机去卖一些妙方。它可以一次又一次地出售。
真正有趣的是，当你把市场表现不佳（比如共同基金行业的表现）加在一起时，结果可能是每年表现比指数差几个点，而这仍然有所低估。
现在，如果你把共同基金的所有投资者都算在内，他们被一群想要佣金的经纪人从一只基金不断地换到另一只基金，现在不仅基金的表现低于正常水平，而且由于你在共同基金里的投资的不断转换，你的成本又上升了3或4个百分点。
所以普通大众中的可怜的家伙在与专家的接触中，得到了可怕的结果。这些人正在袭击童子军部队和公益金，而他们都是当地有名望的人。
我觉得这很恶心。最好的谋生方式，是通过向购买产品的人提供有价值的产品或服务。但在我看来，没有人会克制自己不去经营赌场或什么之类的东西。
这（向客户提供有价值的服务或产品）是能够赚钱的，这就是为什么我们倾向于在这个国家这样做的原因。
**股东：**早上好，巴菲特先生和芒格先生。我的名字是史蒂文韦斯特，我是北卡罗来纳州摩根顿的一名装裱艺术品制造商。
我觉得自己与伯克希尔哈撒韦公司有着特别的联系，因为我既是内布拉斯加州家具市场、明星家具和RC Willey的供应商，也是Larson Jewel的客户。
我的问题是有关工人赔偿承运商向制造商（例如我本人）所犯下的工人赔偿欺诈行为，我认为这一丑闻比本次会议之前提到的丑闻要严重得多。
举个例子，在1998年，当我试图弄清楚为什么我的经验模型会如此不正常时，我收到了一份损失报告，我认为，在某种程度上，我的保险公司错误的给我开了一张支票。
这是令人震惊。他们向北卡罗来纳州索赔的四项损失共计15.2万美元，实际上花费只有不到6000美元。还有一项索赔，他们声称花了70,072美元，实际上只花了86.88美元。
现在，很自然地，这把我的公司扔进了保险公司的高危池里。这花了我额外的几十万美元。
我的问题是，他们是否也想对伯克希尔哈撒韦公司采取同样的手段，尤其是在劳动密集型企业，比如冰雪皇后。因为在其间的几年里，我都没有从保险公司拿到一份谈判支票的复印件。即使接到传票，他们也不会放弃，他们的行为完全符合刑事欺诈。
现在，我关于伯克希尔哈撒韦公司的问题是，你们的经理们是否对此有所了解？他们是否收到了保险公司声称用于解决工伤赔偿案件的协商支票的实际复印件？谢谢你！
**巴菲特：**是的。嗯，我想说的是，在保险的各个方面都有很多欺诈行为。
以汽车保险为例，我的意思是，很明显，我们有欺诈因素的存在，但我知道你的问题更多的是针对保险公司，而不是针对投保人、医生、律师和其他各方的实际情况。
但我们发现，我们在预防或发现欺诈上每花一美元，就能收回10多美元以上。
在工人补偿领域，你知道——我们在工人补偿保险方面损失了更多的钱，我猜——我可能在这一点上是错误的，但我猜比任何行业都多。
这不一定是按保费的百分比，而是按美元总额计算。总之，这是一个非常艰难的时期。
所以从这个角度来看——我们在加利福尼亚有一个叫做Cypress的小工人补偿直接机构。然后通用再保险也承保了很多工人的补偿再保险，这是一次血战。我们收到的再保险费率还不足以弥补我们的损失。
我想说的是，在我们所经历的损失中，或者至少是整个行业所经历的损失中，有相当数量的欺诈行为，尤其是在直接层面上。
但我——就你与保险公司的纠纷而言，我不知道那会是哪家公司，但我想说的是，大多数——许多从事工人赔偿业务的公司，特别是近年来在加州，都希望他们没有从事这一业务。我的意思是，据我所知，他们并没有靠欺骗投保人赚很多钱。
但是查理，你有什么要说的吗？
**芒格：**嗯，经验可能是相关的。如果一家公司因为律师、医生和索赔人的欺诈行为而陷入了很多麻烦，而它自己的事务又因为这些恐惧和痛苦而被打乱，那么这家公司很可能会开始对自己的投保人表现不好，以便把麻烦转嫁给某人。我认为这是人的本性。
但我不认为工人补偿中的主要欺诈行为是由承运人针对小商人进行的。它是由原告，律师和医生，对抗整个系统。（掌声）
**巴菲特：**这就是我们的经验。
顺便说一句，我注意到你来自北卡罗来纳州的摩根顿。我们在那里有生意，卡罗莱纳鞋业。我们生产工作靴。前一段时间我在北卡罗来纳大学做了一个演讲。事实上，我想他们还有一盘录像带。
之后——我在演讲中提到，我们在摩根顿有一门生意。之后，一个学生走到我面前。他们有很多人，我握着他的手，闲聊着，我说，“你从哪里来？”他说，“我从摩根顿来。”
然后我说，“哦，”我说，“你知道卡罗莱纳鞋业吗？”他想了一下，说：“我不认识她，但我想我认识她的家人。”（笑声）
我永远不会忘记那个家伙。（注：这家伙把卡罗莱纳鞋业听成了女生名卡罗琳娜·舒尔）
**股东：**早上好。来自纽约的安德鲁·索尔。
在提问之前，我只想说，我对你们两人都有很深的敬慕和好感。本着这种精神，几个月前我养了一只金毛猎犬，它被骄傲地取名为“芒格”。
**巴菲特：**那它是个训练有素的狗吗？（笑声）
**股东：**查理，你会很骄傲的。它就像你一样。我把它带到中央公园，成百上千的妹子都会过来爱抚它。
**芒格：**真的吗？
**巴菲特：**那是因为它的名字很有名。而且它肯定叫的特别好。（笑声）
**股东：**你说的没错。
我的问题与《公共事业控股公司法》（Public Utility Holdings Company Act）有关，该法案显然会影响中美公司的业务。
你说过，如果它被废除，你就可以为国家的能源基础设施投入数十亿美元。
尽管去年夏天美国发生了大规模停电，但该法案并未被废除。我很好奇，如果PUHCA没有被废除，它会对中美能源有什么影响。
**巴菲特：**是的。《公共事业控股公司法》于1935年通过。这是对20世纪20年代在公共事业领域发生的一些真实的荒唐行为的一种反应，也是一种合理的反应，这在山姆·因苏尔的例子中是最引人注目的，但也发生在很多其他公司，比如相关的燃气电力公司和其他公司。
公用事业的资本结构一般呈金字塔型（指杠杆很高）。法案中提到了很多错误的地方。在我们看来，法案中的很多行为早已过时。我认为——我的意思是，SEC有责任管理它，我认为有很多人觉得它早就不需要了。
我认为，这个法案里造成了很多能源方面的费用。但去年没有通过废除法案的决议。因此，我们必须遵守《公共事业控股公司法》。而它确实限制了我们的行为。
这是一个有趣的问题，如果它被废除，是否一定会带来大量的机会。因为如果它被废除，很可能其他一些公司也会与我们竞争，他们可能会购买一些公用事业，这些公用事业在法律还存在的时候，我们很难收购，或者他们很难被收购。
所以我不希望你们认为，如果它被废除，伯克希尔哈撒韦公司一定会赚很多钱。
但我确实认为应该如此——我的意思是，我认为这是合乎逻辑的。公共事业领域有很多适当的监管，拥有像伯克希尔哈撒韦这样的大公司是有优势的，能源需要大量的资金。只要我们能在这一业务中有利地利用资本，我们就准备这么做。它不应受到该法案的阻碍。
如果我敢打赌，这个法案可能会在某个时候消失。但是，你知道，在不久的将来，它似乎仍会存在。这并不一定意味着我们会变得更富有。
查理？
**芒格：**是的，但如果我们现在在这个领域有一个很好的机会，我们就会找到一种方法去做。可能通过中美能源公司，对吧？
**巴菲特：**嗯，我们会找到办法的。是啊。
到目前为止，我们还没有去做任何我们无法做的事。因为这可能涉及到一个更尴尬的结构。但我们希望我们最终还是能做什么——当我们到达终点线，或者离终点线一码的时候，希望我们不会说，“因为公共事业控股公司法案，我们最终没有这么做。”
现在，如果没有这一法案，可能会有其他的事情出现。
但如果这个法案消失了，对我们来说也不是什么好运气。但在一些非常大的交易中，它可能会让生活变得更简单。
**股东：**早上好。我叫安迪·路易斯·查尔斯，来自迈阿密。我想我是代表大家说的，我希望你们两位先生继续保持健康。我希望你继续拥有财富，但我认为你已经拥有了。
**巴菲特：**我们需要更多。（笑声）
**股东：**说到中美能源，它下面的一个单位公司，Home Services，我认为这是一个很好的机会。我希望看到和听到您对它未来增长潜力的看法，特别是针对像Cendant Corporation这样的大型整合商。谢谢。
**巴菲特：**是的，Home Services公司将会增长。正如你所知，Home Services拥有一些——我不记得有多少，但可能在15或16个区域控制着一些当地的房地产公司。它们保留了所有的当地自主决策权。
在这方面，它有点类似于伯克希尔哈撒韦公司的整个模式，我们让我们的子公司相当自治，我们的经理们就像他们自己拥有它们一样运作。
HomeServices有点类似，因为我们没有全国知名的品牌，而Cendant在几个大品牌下工作。
在过去的一个月或六个星期里，我们在北卡罗来纳州收购了一家公司，Prudential of North Carolina。在我看来，毫无疑问，我们最终将在未来10年内收购几家或一大批公司。
我们会的——我们有很好的管理。我们喜欢这生意。我们时不时听到关于收购机会的消息。
去年，我们参与了大约500亿美元的交易。我认为——我在这一点上真的很模糊，但是——我最好不要出一个我们业务量占全国总数的百分比，因为这是一个非常小的百分比。我们做了很多交易，几十万笔交易。
例如，我们在南加州市占率非常高。我们在明尼苏达州市占率非常高。我们在爱荷华州市占率非常高。在奥马哈和林肯市占率都非常高。但也有很多地方我们根本没有涉足。
我们喜欢收购领先的公司。我们有时喜欢在一个社区买多个公司。
这是个好生意。并且这是一个周期性很强的行业。现在，它非常好。未来五年，我们将经历一些（困难）时期。而且我肯定我们会经历一段非常缓慢的时期。但我们会继续购买。我们会在生意清淡的时候买进，也会在生意好的时候买进，这取决于被收购企业的价格和我们想要买进的业务种类。
我不知道它最终规模能变得多大。但它会变得比现在更大。不过相对于伯克希尔的总市值，这可能不是一个重要因素。但可以想象的是，当我们购买更多的业务时，我们也会发现与它们相关的其他事情。
我的意思是，买房子对人们来说是一件大事。你知道，他们经常在同一时间买家具，也许我们可以提一两个建议。
查理？
**芒格：**关于这件事，我没什么可补充的。
**股东：**早上好。我是吉姆·海斯，来自弗吉尼亚州亚历山大市。
我不想白费口舌，但我真的很喜欢这个慈善计划。假设你重启它，然后由自己选择退出，然后由伯克希尔给你一笔资金——属于你作为股东的那一部分。这个方案你会考虑吗？
**巴菲特：**你是在谈论延续股东指定捐献计划吗？
**芒格：**是的。
**股东：**是的。然后由你个人选择退出，然后我们可以让股东投票授予你期权红利或某种税收优惠红利。
**巴菲特：**是的，我认为这可能会有点复杂。
此外，我不是唯一一个给与资金的人，查理也不是，这些组织，主要是支持堕胎的组织——事实上，除了支持堕胎的组织之外，我不知道还有其他组织——我们有几十个，甚至几百个，对这个问题的两边都给了钱。
我们让人们把钱捐给世界上的任何东西，这正是我们想要的方式。我的意思是，无论如何——这是股东的钱。
所以即使你让我们两个选择退出，我们也会因为一些钱流向支持堕胎的组织而遭遇暴力。他们没有拿我们出气，因为他们伤害不了我们，他们反而是拿一些无辜的人出气。
查理和我都不喜欢这样的想法——你知道，一些妇女在爱荷华州的迪比克或怀俄明州的卡斯珀谋生，但却因为我们所做的事情而毁了自己的生活。
所以我们很不情愿地放弃了这种做法。我的意思是，我们——实际上，有一次我收到了一封来自某人的信——一些组织的警告——说他们不在乎我们给反堕胎组织1000万美元，或给支持堕胎组织1美元，他们就是要抵制我们。
好吧，我不介意抵制。我们一直遇到小规模的反对。但是，他们基本上不能以任何重大的方式伤害我们。
但他们可能会严重伤害个人，我们不会让伯克希尔周围出现伤害一群为我们工作奉献一生的人。所以我们很不情愿地放弃了这个计划。
查理？
**芒格：**嗯，就像我说的，这是一匹死马，我也很想念它。
**股东：**早上好。我是来自德克萨斯州休斯顿的杰·莱伯。
巴菲特先生，因为我比你大，甚至可能和查理一样大，或者更老，我觉得我可以问这个问题。我会尽量委婉地问的。
当你、我和查理百年归老的时候，我知道你计划——或者至少，我知道的——你计划把你的伯克希尔哈撒韦公司的大部分股票，连同你在公司的30%的投票，捐给你的慈善基金会。
如果这是正确的——如果不正确，这个问题就没有意义了——但如果是这样，伯克希尔哈撒韦公司的股东们会不会得到什么保证，公司将继续像现在这样诚实和直接地运营，比如总部只有15.8名左右的员工，没有——
**巴菲特：**是的，
股东：——巨额工资或其他荒谬会稀释和削弱当前股东的权益的行为。
**巴菲特：**实际上，可能很快就剩14.8名了。（笑声）
但这是个好问题——一个非常好的问题。既然你比我大，显然，我希望我们不要同时去。——
我们的遗产计划有个小改动。如果我先死了，我所有的伯克希尔都将归我妻子。如果我们都死了，所有的钱都会归基金会。
但所有的股票最终都会在基金会里。事实上，如果我先死，她可能会在她死前把我的股票放在基金会里，但这将由她决定。但它最终会出现在基金会中——所有的股票。
正如你所提到的，它占有30%多的持股份额，尽管根据税法，一旦它在基金会中，在五年内，它将必须降低到20%的持股。这是基金法的要求。
就它未来的运营方式而言，我认为它比任何公司——我所知道的这个国家的任何大公司——都更有机会保持这种文化，因为它有——它将有在这种文化中成长起来的人来运营它。
早些时候，有人批评我的妻子和儿子是董事会成员，但他们是文化的守护者。他们不是为自己谋利，而是为股东谋利，同时也是为了让公司保持和以前一样的方式。
当然，这方面的一个很好的例子是沃尔玛（Walmart），当山姆•沃尔顿（SamWalton）去世时，他的家族留下了数量相差不大的股份。在我看来，沃尔顿家族基本上做了一件了不起的工作，不仅选择了接班人来经营这个地方，而且在培养接班人方面，也加强了沃尔玛的文化。这是一个非常成功的安排。
万一出了什么差错，沃尔顿一家会在那里做出必要的改变，但他们不是在那里经营业务。这正是我们希望在伯克希尔拥有的模式。我想我们找到了。
我想我——你知道，我不能给你百分之百的保证，但是我更愿意把赌注押在继承我的家族的正直，以及继承我的伯克希尔公司的经理们身上，而不是我在其他任何公司——在很长很长一段时间里——任何我能想到的其他公司。
查理?
**芒格：**嗯，我有理由担心这个问题，就像你一样。当然，我也认识巴菲特家族的成员，他们在沃伦离开后还会留在这里几十年。别担心这个。你应该很幸运。（笑声和掌声）
**巴菲特：**不过，我们不希望对这个问题有一个即时的答案。（笑声）
**股东：**早上好。詹姆斯·伊斯特林（JamesEasterlin），来自北卡罗来纳州达勒姆市。
我的问题是，你经常写到，从长期来看，公司的平均盈利能力保持相当稳定，比如美国公司的股本回报率在12%的范围内，税后利润占GDP的百分比在4%到6.5%的范围内。
问题是，鉴于技术的进步使库存与销售比率降至历史低点，鉴于公司广泛采用EVA原则，你认为这种情况会随着时间的推移而改变吗？
**巴菲特：**是的，我认为你提到的任何因素都不会使公司的盈利能力超出历史上存在的范围。
显然，它会左右摇摆，但我肯定不认为EVA能让美国公司获得更大份额的利润占GDP比重。
技术，这可能会减少利润，也可能会增加利润。我的意思是，随着时间的推移，美国的经济机器运转得越来越好，主要受益者将是消费者。
如果你找一个你认为是美国最好的商业经理人，然后让他的克隆人去管理每一个财富500强企业，财富500强企业的利润不一定会增加，因为资本主义的竞争本质是，你今天得到的改进，你的竞争对手第二天就会得到。
而且，这在很大程度上有利于消费者，但不会提高整体盈利能力。
我们看到，在我们所处的行业中。我们在纺织行业做了很长一段时间，各种新产品，各种新机器都会出现，公司承诺会有40%的内部回报率裁掉43名员工等等。
而且，你知道，我们只是做了一件又一件这样的事（采用新的机器），当我们全部做完的时候，我们没有赚到一分钱，因为另一个家伙也在做同样的事情。
我把它比作游行中的每个人——你知道，一大群人看着它，有人踮起脚尖站起来，你知道，10秒钟后，人群中的每个人都踮起脚尖，但即使他们的腿站伤了，他们也看不到什么东西。嗯，这就是纺织品生意。
在资本主义中有很多可怕的自我中和的东西。所以，我并不指望你提到的任何因素，或者我能想到的任何其他因素，会让利润占GDP的比例上升。
事实上，我认为，如果你把GDP看成是国家的大饼，利润是投资者从中获得的，而剩下的属于每天为生计而工作的人，我不认为这种相对——比例——是不恰当的。
查理？
**芒格：**我没有什么要补充的。
**股东：**早上好。我是来自澳大利亚墨尔本的Marc Rabinov。
巴菲特先生和芒格先生，我想问一下你们，当你们评估一个企业，得出它的内在价值的时候，你们如何估计这个企业未来的增长，你们如何决定使用什么样的安全边际？谢谢。
**巴菲特：**是未来的增长，还有什么，查理？
**芒格：**嗯——我很难完全理解这个问题。他说的是我们如何将对未来增长的估计与安全边际结合起来。你肯定能处理好的。（笑声）
**巴菲特：**嗯，我肯定能像你一样处理得很好。（笑声）
每一次他把这些问题传给我的时候，你知道，他都会觉得很简单。（笑声）
我认为你应该把所有的变量都考虑在内，并合理地保守地计算它们。特别要注意的是，不要在估计的时候过于乐观。
然后当你把变量全部考虑完后，你需要应用安全边际。所以我会说，不要过于关注每个变量，比如贴现率和增长率等等。但在这些数字上要尽量现实，但任何误差都要偏于保守。然后当你全部因素考虑完时，你就可以使用安全边际。
本·格雷厄姆（Ben Graham）有一个非常简单的公式，用于最明显的情况，那就是计算出营运资本——净营运资本——并尝试以三分之一的营运资本购买。总的来说，这对他很有效。但当低于营运资本股票消失后，这种方法就有些力不从心了。
但这和我们做保险是一样的。我的意思是，如果我们试图找出我们应该收取的费用，我们就会说，在加利福尼亚州发生6.0级地震的可能性，好吧，我们知道在上个世纪，我认为在加利福尼亚州发生了26次左右6.0级或更大的地震。
让我们先忘了这些地震是否发生在偏远地区，让我们假设我们正在制定一项政策，为加州发生的6.0级或更大的地震买单，不管它是否发生在沙漠中、有没有造成任何破坏。
好吧，我们会回顾历史，我们会说，“嗯，上个世纪有26个地震。”我们可能会假设下个世纪会有更多的数字，这是我们的天性。但我们不会假设50个。如果我们这样做，我们就不会承保任何业务了。
所以我们会——我们可能会假设更高一点。如果我自己给它定价，我可能会说，“好吧，我会假设会有30个，或者32个，或者类似的东西。”
然后，当我完成所有的工作时，我会给它定价——我会给它一个溢价，这样它就有了安全边际。换句话说，如果我认为32次的合理价格是100万美元，我可能会收取超过100万美元的费用，以保证安全。
我想在所有水平上都保持保守，然后我想在最后有明显的安全余量。
我想，根据我对这个问题的理解，这就是我的答案。查理，你还想再加一句吗？
**芒格：**是的，我推荐给你的那本书《深奥的简洁》说，你可以预测这26次地震的震级可能会如何分配。
换句话说，有一个标准的幂律可以告诉你不同大小地震发生的可能性。当然，大地震的可能性比小地震小得多。
所以，你计算数学，你知道适用的幂律，你猜测会造成多大的破坏——这并不难。
**巴菲特：**如果有人说他们真的想防范9.0或类似的风险，就会变得更加困难。你知道，300年才一次吗？是千年一遇吗？你知道，那你就是真正的脱离了现实了。
但这不是你在投资中所看到的。你不会想去看那些——你不会想去投资那些需要你做出极端假设的公司。
你不需要这样做，这就是投资的好处。你只需要看那些你觉得有能力评价的公司，然后跳过其他的。
**股东：**下午好。我是北卡罗来纳州达勒姆市的詹姆斯·塔肯顿。
当前的例子，包括对媒体所有权规则的讨论、联邦通信委员会对电信业的监管，以及对抵押贷款巨头房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）的拟议监管改革，这些都是立法、监管和游说过程影响经济护城河形成和重塑的例子。
我们有兴趣听听您对政府如何塑造竞争优势的这些和其他例子的评论。
总体而言，如何将监管对各种企业的经济护城河的规模和凶猛程度的影响纳入考虑？
**巴菲特：**嗯，这因业务的不同而有很大差异。我的意思是，有一些行业，我们认为这不是一个很大的因素，而我们所从事的其他行业——能源行业、保险行业——监管变化可能会产生巨大的影响。
你知道，我们没有任何放之四海而皆准的安排。我们只是试图明智地思考我们所从事的任何业务。当我们在1995年收购了政府雇员保险公司——或者收购了它的最后半年——不管是哪一年，问题是，监管环境是否会在某种程度上发生重大变化，比如将汽车保险国有化。所有这些都在我们的脑海中浮现，我们会对它们进行评估。
但是这没有公式。你知道，如果我们从事家具零售，这不是我们要担心的事情。在竞争方面，我们会担心很多事情，但对于我们所从事的每一项业务，都有不同程度的变量。这取决于查理和我去尝试和思考任何可能打击这些业务的变量，并适当地权衡它们。并将其纳入我们的评估中。
查理？
**芒格：**我认为公平地说，在我们的早期，我们倾向于高估监管带来的困难。我们在很长一段时间里都没有购买电视台的股票，因为这似乎是一种特殊的资产，每年都有人可以要求吊销你的执照，而他们可以要求政府机构这么做。但事实证明，这几乎从未发生过。
**巴菲特：**是的，汤姆·墨菲在我们之前就发现了这一点。（笑）
**芒格：**是的，我们在学习曲线上很慢。墨菲在这方面比我们强多了。
**股东：**你好，先生。我叫薇薇安·派恩，来自加州的塔萨纳。
我的问题是，对于今天购买股票的新投资者，你会建议他们购买低成本的标准普尔指数基金或伯克希尔哈撒韦公司，为什么？
**巴菲特：**我们从不建议买卖伯克希尔的股票。但我想说的是，在提供给你的各种建议中，有一种非常低成本的指数基金，你不用一次把所有的钱都投进去。
我的意思是，如果你在10年时间里定期积累一只低成本指数基金，我认为你的表现可能会好于你周围90%的人在类似的时间里进行的投资。
查理？
**芒格：**我完全同意。对于我们来说，坐在这里参加这些年会（谈论这个问题）是很尴尬的，因为我们有一些最值得尊敬、最有技巧的股票经纪人，他们为自己的客户和家人做了很好的工作。但总体而言，股票经纪业肯定会表现不佳，因此指数基金是一个更好的选择。
**股东：**来自波士顿的约翰·贝利。
从上周开始，我的房子几乎全被本杰明·摩尔的作品覆盖了。（笑声）
但更严肃地说，你花了相当多的时间谈论低概率的重大变革性事件。我记得一个关于核事件不发生的概率的讨论：在一段时间内，比如说在50年，核事件它开始看起来很不可能发生，因此这个事件的期望值是一个很大的负值。
还有一些其他的事情可能会发生，有些人可能会期待。例如，事实上，消费者债务覆盖率可能有一个上限。如果它们不再下降，那将是一个巨大的变化。
或者如果你听听美国地质调查局的说法，他们现在说，在未来50年的某个时候，石油产量可能会下降。
所以，我想请你谈谈在这些可能的重大变革性事件的背景下，你如何看待企业的投资组合，特别是考虑到在未来50年的同一时期内，在某个时候，你可能将无法亲自修改投资组合。
**巴菲特：**是的，我认为这是一个公平的说法，在未来50年的某个时候，查理和我个人将不能——（笑）——参与投资组合的修订。
好吧，你说得很对，人们倾向于低估最近没有发生的低概率事件，高估最近发生的低概率事件。
这是人类动物的本性。你知道吗，诺亚几年前就遇到过。但40天后他看起来很好。——
你提到的核问题，这是一个问题——你可以很容易地进行计算。你不知道的是你是否使用了正确的假设。但是它——
例如，如果任何一年发生重大核事件的概率为10%，如果10%是正确的，那么50年内不发生核事件的概率为0.5%。
我的意思是，有99.5%的概率，一件每年10%的事件会在50年后赶上你。如果你能将这一比例降低到1%，那你就有60%的机会在未来50年内不会发生这种情况。
这是一个很好的论据，试图减少它发生的机会。
就我们的业务而言，我认为查理和我——我的意思是，我们考虑的是低概率事件。事实上，在保险行业，我们可能比大多数当了多年保险公司高管的人更多地考虑低概率事件。这只是我们的天性去思考这类事情。
但我想说的是，如果你谈论重大变革性事件，或者真正谈论可能产生巨大后果的概率很低的重大事件，它们更可能发生在金融领域，而不是自然现象领域。但我们会在这两种情况下考虑它们。
但我们确实花了很多时间去思考一些事情，这些事情可能会以一种非常大的、非常意想不到的方式出错。
金融市场是——它们对此有脆弱性，你知道，我们试图思考，我们试图建立保护我们免受其害的方法，甚至可能建立一些我们认为可能从中获得巨大利益的能力。
查理？
**芒格：**是的，垃圾债券的暂时崩溃，它们中的许多下跌到35%和40%的收益率，这是一件奇怪的事情。所有这些都会反弹——你知道，在很短的时间内翻了两番。在这一点上，绝对是一片混乱。
这并不像你所能想象的那么混乱。当然，这可能发生在普通股而不是垃圾债券上。
因此，我认为，如果你在谈论未来50年，我们都必须规范自己的行为，这样，如果真的出现某种形式的金融危机，情况就不会那么糟糕。要么是通货膨胀，要么是几十年前人们曾经经历过的那种典型的通货紧缩。
**巴菲特：**或许我们最引人注目的方式——证明我们的担忧——就是我们不相信太多的杠杆。我的意思是，你可能会认为垃圾债券在15%的时候很棒，因为它们最终会涨到6%，你会赚很多钱。
但如果你在这期间欠了他们很多钱，你知道，你就不会在最后的派对上出现了。
因此，我们相信金融市场上几乎任何事情都可能发生。实际上，聪明人遭受打击的唯一方式就是利用杠杆。如果你能避免它们，你就不会遇到真正的问题。
因此，我们非常厌恶杠杆，我们预计，在华尔街经营的聪明人中，有很大一部分人可能会在某个时候因使用杠杆而遭受重创。
这是一种强迫你做什么事的东西，它是一种能够终结你的东西，它能阻止你打出你的牌。我们所有的牌看起来都很好。但你必须有能力把它们打完。
对我来说，有趣的事情是——就拿垃圾债券的情况来说。2002年，有成千上万智商极高的人在华尔街工作，他们都有赚钱的欲望。
然后你看到市场上发生了这些不寻常的事情，你对自己说，你知道，这些人会不会是两年后或两年前以两倍或三倍或四倍的价格购买这些东西的人？他们都去度假了吗？你知道，他们是否失去了筹集资金的能力？
你知道，华尔街充满了钱，也充满了人才，但你仍然可以得到这些绝对非凡的波动。
我的意思是，这不会发生在奥马哈的公寓里，或者，你知道，麦当劳的特许经营权或农场之类的地方。但令人震惊的是，这就是在证券市场上发生的一切。
你想要做的最重要的事情是，至少，你想要保护自己不被那种疯狂的行为所毁灭。
更好的状态是，当我发生的时候，你要准备好利用它。
现在大约是中午，所以我们将回来，从2号区域开始，大约从1点45分开始