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作者：一朵喵
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来源：雪球
--------正文--------
27、衍生品“在伯克希尔不会成为一个重要因素”
**巴菲特：**贝基？
**贝基·奎克：**这个问题来自德克萨斯州达拉斯市的Joel Bannister，他说，沃伦，你亲自过问衍生品。
“在你的任期结束后，谁来管理这些大规模杀伤性武器？我们不希望像AIG一样沦落到别人的监管之下。”
他还补充道，“另外，我戴着你去年在Borsheims年会上卖给我妻子的结婚戒指。”
**巴菲特：**很明显，他是一个很聪明的人。（众笑）
是的，我不认为在我之后会有很多衍生品。事实上，当我在的时候，不会有太多的衍生品。我是说，这没什么大不了的。
但是将会有——很可能会有——好吧，我要说的是，因为在我们的某些公用事业运营中，几乎要求他们从事某些类型的衍生品活动。他们所响应的公共事业委员会希望他们规避某些类型的活动。
然后他们进行套期保值。有很多活动，有一些衍生产品适合这样做，但它不是一个很大的范围。
例如，铁路以前对柴油进行了套期保值。他们将来可能会这么做。
我不认为——我认为不太可能是谁跟着我——好吧，他们会加入——会有几个投资人士跟着我，至少两个，他们现在已经加入了，托德·库姆斯和泰德·韦施勒。
我们和他们两个都打了一个本垒打。我们得到了比我们应得的更好的，但查理和我喜欢这样。
他们——他们不太可能做任何事情——非常不可能做任何事情——在衍生品方面，尽管我不会限制他们这么做，因为他们是聪明人，有时衍生品会被错误定价。
但在伯克希尔，这不会成为一个重要因素。我认为我们的衍生品头寸将会做得很好。到目前为止，我们在到期的衍生品上做得很好，我喜欢这些头寸。
但有关抵押的规则已经改变，我不喜欢让我们面对任何会让我担心伯克希尔的财务状况的事情，比如美联储明天遭到核弹袭击，或者类似的事情，或者在欧洲发生了一些可怕的事情。
我们只是——我们在伯克希尔的时候都在考虑最糟糕的情况。查理和我可能比你能找到的任何两个经理都更多地考虑最坏的情况，我们永远不会让自己暴露在最坏的情况下。
抵押贷款的要求意味着你将自己置于这样一种境地，你可能必须在明天早上拿出一些现金，而我们永远不会大规模地这样做，因为我们不知道明天早上会发生什么。
查理？
**芒格：**衍生品已经困扰了一些人。如果我们不得不签正常的合同，我们永远不会进入。
我们的信誉比任何人都好，我们得到了更好的条件。我认为，到这一切都结束的时候，我们将至少赚到100亿美元，也许更多。
换句话说，如果我们签了那些合同，我们会非常幸运。
28、不同公司采用不同的估值方法
**巴菲特：**杰伊？
杰伊·盖尔布：沃伦，当你讨论伯克希尔的内在价值时，你为什么只以每股现金加投资来评价保险业务？
那么非保险业务的税前盈利的合理倍数是多少呢？
**巴菲特：**我会——我并不像你所说的那样看重保险业务。例如，我对GEICO的估值与对通用再保险的估值不同，甚至对我们的一些小公司的估值也不同。
但基本上，我会说GEICO的价值——有一个内在价值——比它的净值和浮存金的总和更大——明显更大。现在，我不会说我们的其他一些保险业务。
但这有两个原因。一是，我认为假设GEICO在未来十年或二十年内获得可观的承保利润是非常理性的，我认为它很可能会有显著的增长。
而这两者都是价值——具有巨大价值的项目。所以这增加了当前的浮动值，但我不能说其他一些业务也是如此。
但无论如何，一旦你对此有了自己的估价，就经营业务而言，显然不同的企业有不同的特点。
但我很想收购一批新的运营企业，它们在所有领域都有类似的竞争地位。
在目前的情况下，我愿意以肯定是税前收益9倍、也许是税前收益10倍的价格购买这些股票。我不是在说EBITDA之类的东西，这是胡说八道。我说的是正常的税前收入。
如果他们有类似的特点，我们可能会多付一些，因为我们对他们的了解比我们对其他一些企业的了解要多得多。
你会怎么说，查理？
芒格：当你使用EBITDA这个词时，我对自己说，我甚至不喜欢听到这个词。（众笑）
涉及EBITDA的疯狂想法太多了。在真正计入成本之前的收益。（众笑）
巴菲特：是的。我们更喜欢EBE这个词，意思是收益高于一切。（众笑）
**芒格：**对。
**巴菲特：**这是无稽之谈。我的意思是，如果你比较一个企业——他们的设备需要在两年内折旧，然后比较一些企业几乎不使用资本的公司，你知道，像喜斯糖果，那EBITDA这就是胡说八道。但EBITDA适用于那些目的是出售公司的人。
就像查理的朋友以前卖鱼饵一样，查理，对吧？
**芒格：**对。他们不把这些鱼饵卖给鱼。（巴菲特笑）
29、巴菲特对黄金的否定“激起激情”
**股东：**哦，嗨，谢谢。来自凤凰城的尼尔·斯坦霍夫。感谢您召开今天的会议。
你刚才提到你很担心你和查理会暴露自己。好吧，我很高兴你没有那样做。（众笑）
自1999年以来，伯克希尔哈撒韦公司的股票——我们没有明显上涨，而黄金却涨了好几倍。我拥有你的股票不是因为你的魅力。我拥有它是为了赚钱。发生了什么？
**巴菲特：**我想说的是：当我们接管伯克希尔时，金价为20美元，伯克希尔为15美元，所以——现在金价为1600美元，伯克希尔为12万美元。所以你可以选择不同的开始时期。（掌声）
很明显，你可以选择任何在过去的几个月或几年里涨了很多的股票。我的意思是，它将击败90%——或95%——的其他投资。
但有一件事我会用我的生命来打赌，基本上，在50年的时间里，伯克希尔不仅会比黄金表现得更好，而且作为一个整体，普通股也会比黄金表现得更好，很可能农田也会表现得比黄金好。
我的意思是，如果你现在拥有一盎司黄金，你知道，你在未来的一百年里爱抚它，一百年后你还只是拥有一盎司黄金。
如果你拥有一百英亩的农田，一百年后你也会拥有一百英亩的农田，但你会把一百年的作物拿去卖掉，在这个过程中你可能会买更多的农田。
在很长一段时间内，非生产性投资很难超过生产性投资，我承认——
它非常有趣。我可以说债券不好，（美联储主席本）伯南克（Ben Bernanke）仍然对我微笑。你知道，我可以说有些股票是不好的，人们——
但如果你说任何关于黄金的负面的东西，我的意思是，它会激起人们的热情，这有点令人着迷，因为通常如果你理智地思考一些事情，人们说什么不会有太大的区别。应该是，嗯，你知道，问题是你的事实是否正确，你的推理是否正确。
但当你遇到真正对黄金感兴趣的人时——我来自一个父亲喜欢黄金的家庭。
他很宽容。他可以对此进行讨论。我发现很多人都有这样的问题。
查理？
芒格：嗯，我对持有黄金从来没有丝毫兴趣。与企业和从事商业的人一起工作，生活会好得多。我无法想象比一群金甲虫更难对付的人群了。（众笑）
30、巴菲特：“我最好的创意都在伯克希尔”
**巴菲特：**安德鲁？
**安德鲁·罗斯·索尔金：**关于这个话题，我们有几个问题。
你在CNBC的一次采访中说，你用个人账户购买了摩根大通的股票。
你能解释一下你是如何决定进行个人投资，而不是作为伯克希尔股东的受托人进行投资的吗？
“同时，您能否分享一些您最近为自己的帐户购买的股票名称？”（掌声）
**巴菲特：**事实上，我更喜欢富国银行，而不是摩根大通，但我——但我也是——我们买了，而且我们还在买富国银行的股票，这让我无法买富国银行的股票。因此，我进入了一些我不太喜欢的东西，但我仍然非常喜欢。
这就是我的问题之一，我不能买伯克希尔正在买的东西，我手头有一些钱，因此，我进入了第二选择，或者进入像我对韩国公司那样的小公司之类的东西。
但我最好的点子都在伯克希尔。我可以向你保证。
查理？查理也买了房地产，还有其他的东西来避免这个问题。
芒格：是的。但基本上，芒格家族只做了两三件事。
分散投资——实际上我对此毫无兴趣，除非它在伯克希尔这样的大地方自动发生。
我很高兴有一天我摆脱了一个报价——你知道，一个股票报价机。
我喜欢这种买入并持有的投资。这是一种可爱的生活方式，你可以和更好的阶层的人打交道，这对我们所有人都很有效。
我不认为你需要担心沃伦的副业投资。他在伯克希尔的投资是如此巨大，而那些投资相对来说是如此小，因此，如果这是你生活中的主要问题，那你的生活就非常幸运。
巴菲特：如果你有98.5%的资金在伯克希尔，你需要真的思考什么对这11.5%的投资来说是最好的，那你就有点疯狂了。（笑）
你应该考虑伯克希尔，我可以向你保证，我是这么想的。但是，可能会有——
**巴菲特：**是的，我知道。我们在伯克希尔有400多万股富国银行的股票。
我当然很喜欢J.P.摩根，但我更了解富国银行。更容易理解。
所以，你知道，我们——好吧，我们在第一季度买了富国银行。我们去年也买了富国银行。我们已经买了很多年了。
如果我没有管理伯克希尔，而是坐拥自己的资金，我会在富国银行（Wells Fargo）有很多资金，我可能也会在摩根大通（J.P.Morgan）有一些资金。
31、为什么BNSF是National Indemnity的子公司？
**巴菲特：**加里？
**加里·兰塞姆：**当伯克希尔收购BNSF时，它将财产意外险行业的盈余提高了约4%。一家财产保险公司拥有如此大的非经营性公司是不寻常的。
我还认为你的整个组织结构具有挑战性，有很多不同的部分，这引起了资本效率的问题。
我想知道的是，你们的组织结构中是否有任何部分，无论是监管还是其他方面，在以最佳方式利用资本方面，特别是对BNSF而言，存在任何障碍？
巴菲特：是的。嗯，我想说的是，我们寿险公司的资金对我们的效用较小——我宁愿将1亿美元投入我们的财产保险公司，而不是1亿美元投入我们的寿险公司，因为我们在寿险公司的资金用途方面受到更多限制。
因此，我们在寿险公司中投入了相当多的资金，在我看来，这些资金在几年内不可能像我们在财产意外险业务中投入的资金那样得到有效利用。与财险业务相比，寿险业务是一种劣势。
而最好的地方——显然，我们最喜欢拥有资金的地方是控股公司。我们现在在控股公司有大约100亿美元。这样，您就拥有了最大的灵活性。
我们的大多数运营企业都保留了比他们所需更多的现金，但它就在那里。而我——只要我有200亿在某个地方，我就觉得很舒服。只要我手上有200亿，那就不会有任何让我失眠的东西。
这可能大大超过了我们的需要，但它只是让我们感到舒适，它让我们觉得我们可以对做其他任何事情的保持灵活性，只要我们知道不利的情况也是有限度的。
我们认为，将BNSF铁路纳入National Indemnity是件好事，因为这是一笔巨大的资产，应该让评级机构和所有人都感到放心，对我们没有任何不利。
非常有趣的是，评级机构——至少有一家评级机构——说他们不想给我们的资产任何信贷，尽管如果我们持有20%的股份——就像我们之前一样，他们应该根据我们持有的市场价值给予我们充足的信贷规模。但在这方面我没有逼他们太紧。
但我认为，现实的存在也是有相当的逻辑。如果我们要进行一次大规模收购，可能需要将一些资金从一个地方转移到另一个地方，所以我们总是会让每个地方都有足够的资本。
如果你能想出一种方法，让我可以像使用财产伤亡基金一样使用寿险基金，给我打电话。我有一个800号码。（笑）
芒格：寿险有两个特别之处。其中之一是，就保险费而言，它的资本占用比其他任何人都多得多。另一个是，在巨大的资本盈余中，它拥有类似于伯灵顿北方铁路的资产，这使得它从投保人的角度来看非常强大。
你说的是巨大的优势，而不是劣势。
巴菲特：是的。这是一家财产意外险公司，它拥有一项与保险无关的资产，税前利润可能达到50亿美元甚至更多。
因此，如果我们承保——好吧，在该实体中，我们承保的金额少于这个数字——但假设我们承保的保费为250亿美元。这意味着我们的综合成本率最高可以达到120%，而这只是因为我们的铁路业务将给我们带来一个承保盈亏平衡的数字。我的意思是，这太棒了——就像拥有皇室或其他什么。
**芒格：**这是一个很好的位置。
**巴菲特：**其他人都没有这个优势。
**芒格：**其他人都没有这个优势。如果我们不是那么强大，他们就不会让我们这么做。
32、我们不希望伯克希尔的股票价格太高或太低
**股东：**是的。约翰霍顿，水街资本，杰克逊维尔，佛罗里达州。
由于伯克希尔可能需要为Burlington Northern这样的大型收购提供股票部分，伯克希尔难道不会通过提高股价至接近公允价值的水平来降低现金支出吗？比如提供2%至3%的股息或承诺的现金收益百分比？
这是否会产生实际降低此类收购所需现金支出的效果？作为拥有近10亿美元风险敞口的30年股东，我们喜欢这种方式。谢谢。
**巴菲特：**是的。我们显然更愿意让我们的股票以完全符合内在商业价值的价格出售，尽管我们不知道确切的数字，但查理和我会有一个不会相差太大的范围。
如果它超过了内在商业价值，我们可以把它作为以内在商业价值购买其他东西的对价的一部分，然后用现金支付余额，你知道，我们喜欢这种情况。
这在未来很有可能发生。它曾发生在过去。在过去35年左右的时间里，伯克希尔在不支付股息的情况下以等于或高于内在价值的价格出售股票的时间可能与低于内在价值的时间一样多。
我的意思是，股价它会波动。而且，我不认为股息会是一个加分项，因为伯克希尔在大多数时候都是按内在价值出售的。我想提供股息的效果可能正好相反。
我的意思是，我们在这里愿意为每1美元净资产支付至少1.1美元。因此，我们认为在伯克希尔的内在价值至少值1.1美元，因此让我们分派1美元的股息的这种想法对我们来说并不是很有吸引力，除非我们发现我们在未来不能做有意义的事情。
但是我们的目标——我们把它写进了年度报告。我们的目标是让股票以尽可能接近内在价值的价格出售。
但对于市场来说——你知道，市场的运作方式，大多数时候它会从那个水平上下浮动。40多年来，我们已经看到了这一点，我们试图至少在某种程度上指出我们认为正在发生的事情。
我的意思是，当它以内在商业价值或更高的价格交易时，我们可能会利用它。
不过，我们还是更喜欢用现金。现金是我们最喜欢的购买媒介，因为我们会产生大量的现金。我们讨厌增发股票。
我们不喜欢交易掉部分喜诗糖果或GEICO或Iscar或BNSF的想法。因为我们的任何收购野心而让你在这些公司持有较低比例的股份，这对我们来说是一种诅咒。
查理？
**芒格：**他提出的是一种非常传统的方法，我们认为股东们最好还是按照我们现在的方式来做。（掌声）
**巴菲特：**我要指出的是，我现在的处境是，从现在到我去世后10年遗产处理完毕时，我将把我所有的股票都捐出去，但我每年都会捐出去。
你知道，就其慈善后果而言，如果它的价格比低的价格更高，它可以被用来做更多的好事。我的意思是，这里没有人比我更有兴趣以我所谓的内在公允价值，而不是以低于内在价值的价格来出售股票。
我知道我不是一个卖家，但我正在处理股票，我宁愿让它换成足额数量的疫苗，而不是只能换成合理数量的80%。
所以，我们并不是很想把股票卖得便宜。如果它卖得便宜，我们会买进，但我们真正感兴趣的是让它以或多或少的公允价值出售。
我们认为，如果我们在经营业务方面表现得相当好，如果我们说出关于所有业务的真实情况，并向对投资方面感兴趣的特定股东群体解释，随着时间的推移，伯克希尔的股价将会达到内在价值的平均水平。
这些年来，这种情况一直在发生，但并不是每年都发生。如果人们对互联网股票足够兴奋，他们就会忘记伯克希尔。当他们对互联网股票的幻想破灭时——我会回到10年或12年前。
但有些时候，人们对伯克希尔感到非常兴奋，也有些时候，他们变得非常沮丧。
查理有什么发现吗？
**卡罗尔·卢米斯：**这个问题来自内布拉斯加州Yutan的Kevin Getnowski。此外，我在最后增加了一个问题，这个问题来自另一位股东写的关于同一主题的文章。
你曾经把过去的报业描述为砍伐树木，购买昂贵的印刷机，拥有一支运输车队，所有这些都是为了让人们读到昨天发生的事情。
“在评估一家企业或公司时，你会不断提到未来内在价值的重要性。在当今社交媒体提供各种新选择、报纸媒体即将消亡的情况下，为什么要购买《奥马哈世界先驱报》呢？”
“这里面有没有”——这是另一个人的问题——“这里面有没有自我放纵的因素？”
**巴菲特：**不，我会这样说报纸。这真的很吸引人，因为她说的一切都是真的，甚至比这更糟。（众笑）
报纸有三个问题，其中两个很难克服，还有一个，如果他们不克服——第三个——如果他们不克服，他们将会有更糟糕的问题，但也许可以克服。
报纸——你知道，新闻是你不知道但你想知道的东西。我的意思是，这个房间里的每个人都有一大堆他们想要了解的事情。
如果你回到50年前，报纸包含了人们感兴趣的几十个领域，它是主要的来源。如果你想租一套公寓，你可以通过看报纸而不是去其他地方了解更多关于租公寓的信息。
如果你想要一份工作，你可以更多地了解这份工作。如果你想知道这个周末哪里的香蕉卖得最便宜，你可以找到它。如果你想知道——斯坦·穆西亚尔昨晚是怎么做到的，是四投二中，还是四投三中，你可以在报纸上找到。
如果你想看看你的股票以多少价格在交易，你可以在报纸上找到。
现在，很多很多人感兴趣的所有这些事情现在都找到了其他途径——他们找到了其他渠道——在那里可以更及时地获得这些信息，而且通常是免费的。
因此，报纸必须主要报道生活在其发行区域内的大部分人感兴趣的东西。
而在30或40年前，对于绝大多数地区，你可以通过购买一份报纸，并且只使用其中的一小部分，就会发现它对你有价值。
但现在你不用报纸来看股价了。你可以立即在电脑上看到。在很多情况下，你不会去报纸上找公寓出租，或找工作，或香蕉的价格，或昨天在NFL发生的事情。
所以报纸在所有这些重要的领域都失去了首要地位。
但它们在许多领域仍然是主要的。《世界先驱报》每天都会告诉我很多我在别处找不到的我想知道的事情。
他们不像20年前、30年前或40年前那样告诉我那么多我想知道的事情，但他们仍然告诉我一些我在其他地方找不到的事情。
**这些项目中的大多数——绝大多数——都将是本地项目。**你知道，他们不会告诉我很多关于阿富汗或我想知道但我不知道的事情。我将通过其他媒介获得这些信息。
但它们确实告诉了我很多关于我的城市的事情，关于当地的体育，关于我的邻居，关于很多我想知道的事情。只要他们还在竞技场上，他们就有我感兴趣的东西。
现在，它们的问题是，正如提问者提到的，他们的分发成本很高。然后第二个问题是，在整个国家，我们曾经有1700份日报。而我们现在有1400份左右的日报。
在很多情况下，他们在网上免费提供他们在现实报纸中需要收费的东西。现在，我不知道有什么商业模式能维持很长时间，也许你能想到——也许查理能想到——但这种商业模式是在一个版本中收费很高，但却向人们免费提供相同的版本，我不认为这种商业模式会随着时间的推移而奏效。
最近，可能在去年，许多报纸都进行了实验，并在一定程度上取得了成功，在这些尝试中，通过在网络上分发他们想要收费的内容来获得报酬。
我认为报纸的未来是存在于这样一个地区，那里有一种社区的感觉，人们真正关心他们的学校，他们关心特定地理区域发生的事情。我认为这很有市场。
但当你有50个不同的订阅报纸的理由时，它根本不像以前的方法那么可靠。
但我认为，如果你在一个大多数人都有社区感的社区，你不会放弃这种产品，你会覆盖当地社区，告诉人们他们关心的事情，并比其他人做得更好，无论是高中体育，还是其他你想知道的事情。
我一直在用讣告的例子。我的意思是，人们仍然从报纸上得到讣告的信息。人们很难在网上找到讣告信息。
但我对奥马哈很感兴趣，我想知道谁结婚了，谁死了，谁有了孩子，谁离婚了，不管是什么。
当我住在纽约的White Plains的时候，我对它并不是很感兴趣。我在那里没有感受到社区的感觉。
所以我们买下了——我们在布法罗拥有一家报纸，那里有很强的社区感，我们在布法罗赚到了合理的钱。虽然它在衰退，并且我们也有一个互联网的版本，在网上人们也必须支付才能看到新闻。我们必须发展它。
但我认为，根据我们支付的价格——我们可能会购买更多的报纸——我认为经济状况会很好。它不像过去的日子，但它仍然发挥着重要的作用。
报纸不会告诉你的是——比如在周三告诉你周二收盘的股票价格是多少。
当你登陆ESPN.com的时候，它不会告诉你昨晚在篮球场上发生了什么。但它会告诉你很多关于正在发生的事情，如果你对当地的机构感兴趣的话。我们在人们有强烈地方兴趣的城镇拥有报纸。
查理？
**芒格：几年前我们也有过类似的情况，当时世界图书公司的百科全书业务被比尔·盖茨毁掉了80%。（众笑）
他免费赠送了一台装有各种软件的电脑。
巴菲特：他收了5美元，我想，查理——
芒格：不管是什么。但我们仍在销售百科全书，我们仍在赚取合理的利润，但远不及过去那么多。
巴菲特：对。
芒格：我们希望这些报纸中的一些也会是同样的投资。但它们不会成为我们伟大的“棒棒糖”业务了。
巴菲特：嗯，我们实际上可能会在报纸上做得更多，我们会去有强烈社区意识的地方。
但是如果你住在内布拉斯加州的格兰德岛，我们在那里有一份报纸，或者叫北普拉特，你的孩子住在那里，你的父母可能也住在那里，你的教堂也在那里。你会对北普拉特和内布拉斯加州正在发生的很多事情很感兴趣，这些事情你不会轻易在电视或互联网上看到。
而且你会愿意为此付出一些代价，广告商也会发现这是一种很好的与你对话的方式，但这不会像过去那样。
**巴菲特：**克利夫？
**克里夫·加兰特：**谢谢。关于这个一般性的话题，确实，在过去，你的一些投资受到了科技的影响，在报纸或世界图书上。
你是否担心其他行业也会受到技术的影响，比如亚马逊（Amazon）或在线杂货店？它们会不会间接地影响企业，比如麦克莱恩（McLane）？
巴菲特：亚马逊是一个难以捉摸的企业。我的意思是，亚马逊——它可能会影响到很多企业，它们认为自己今天在零售领域不会受到影响。它的影响是巨大的。
我不认为它会影响内布拉斯加州的家具市场，但我认为它可能会影响我们的其他零售业务。它不会影响内布拉斯加家具市场。
我应该向你们报告，在本周的前四天：周二、周三、周四和周五，我们在家具城的生意比去年增长了大约11%，所以你们在那里尽了自己的一份力。
我们在周二做了超过600万美元的生意。现在，你们中从事零售业的人，考虑到周二和600多万的交易量，我们今天可能会做得更多，但这些都是巨大的、巨大的交易量。
几年后我们要去达拉斯。我们在那里有一块433英亩的土地，我认为我们将会有一个商店，它将使我们在过去创造的任何记录看起来都像是什么都没有。
回到亚马逊，尽管，在术语上——GEICO受到互联网的影响很大，起初，我们忽略了这一点。
我的意思是，我们——GEICO有一段有趣的历史。它最初是邮件，如果你回到30年代末和40年代初，它非常成功。然后它开始改变——虽然不是把邮件完全留在后面——而是把渠道放到了电视上。
再然后互联网出现了，我原本以为，只有年轻人才会在互联网上寻找怎么投保，你知道，我的意思是，像我自己就永远不会这样做。我会用旋转拨号电话打电话，然后在GEICO的热线上得到我的报价。
但它刚刚发生了巨大的变化，你知道，在互联网这一块。
因此，情况确实发生了非常显著的变化，如果消费者发现他们喜欢的东西以某种新的方式做得更好——亚马逊取得了令人难以置信的成功。很难找到与亚马逊有业务往来的人对这笔交易感到不满。他们有快乐的顾客。
一个拥有数百万快乐客户的企业可以向他们介绍新产品，然后，你知道，它将成为一个强大的企业，我认为它可能会影响很多企业。我很难搞清楚。
**芒格：**我认为这几乎肯定会对很多企业造成很大的伤害。
**巴菲特：**查理，你认为哪些企业会受到最大的伤害？
芒格：嗯，任何可以通过家用电脑或iPad轻松买到的东西都可以。
**巴菲特：**你认为这会对我们的哪些业务造成伤害？
芒格：我不会买这些东西，因为我已经习惯了。此外，我几乎从不买任何东西。（众笑）
但我认为这将极大地影响很多人。我认为这对大多数零售商来说是可怕的。不是轻微的可怕，而是真正的可怕。
**巴菲特：**好的，带着这个令人愉快的评价，我们将前往下一个问题。（众笑）
**股东：**嗨。我是中国（听不清）产业基金管理公司的Hector。
我的问题是，你提到以零成本甚至负成本收购保险浮存金是伯克希尔哈撒韦的关键竞争优势之一。我们还发现，伯克希尔的平均杠杆率总是在100%左右。
我猜想，如果不使用杠杆，净资产增长将显著下降。
因此，如果（听不清）想要复制伯克希尔的商业模式，拥有一家保险公司并获得保险浮存金将是一个重要的策略。请你给我一个评价好吗？
**巴菲特：**查理，我没有得到所有这些，所以你——
**芒格：**我也没有完全理解。（众笑）
但是，我们有一个非常独特的模式，它非常适合我们。我认为其他人很难得到同样的结果。
巴菲特：是的，我认为这几乎是不可能的。而且，我是说，我们花了很长很长的时间才来到这里。这需要伯克希尔一直保持如此，而且这种状况是可以持续的，因为基本上，在这段时间里，我们只有一个控股股东。
因此，我们不必屈从于华尔街的任何要求，你知道，不管市场上流行的是什么。但我们有这样一种文化——我们可以在30多年前写出13或14条原则，而且我们一直能够坚持这些原则。
对大多数美国公司来说，这是很难做到的，我认为，当经理们来来去去，他们只持有少量股份时，这是很难做到的。我认为这需要一个非常不寻常的结构才能做到。
而且，你知道，我们花了很长时间才达到这样的程度，即在这个国家拥有大型私营企业的人真正关心的是，在他们放弃管理工作后，这些企业将归属哪里。我们花了很长时间才让很多人首先想到伯克希尔。
好的方面是，如果他们首先想到伯克希尔，他们不会再想到任何人，所以我们得到了他们的电话。
因为我们不擅长在拍卖会上买生意。我的意思是，如果有人唯一的兴趣是为他们的生意拿到最高的价格，你知道，我们很少能得到这样的机会。
我是说，我们确实在拍卖会上买了一个，但那是附加的。我们昨天买的荷兰公司，是在拍卖会上买的。但这种情况有时会发生在我们较小规模的收购中。
但大型私人收购将进入伯克希尔，因为它们想进入伯克希尔。这是一个重要的竞争优势，我看不出有人能在这方面真正挑战我们。
**芒格：**嗯，我认为不仅其他人将很难有效地复制它，我认为如果沃伦回到30岁的时候，拥有适度的资本，而且没有太多其他的东西，他会有足够的时间再做一次。
**巴菲特：**我很愿意尝试。（众笑）
不错。贝基？
36、很少尝试改变我们股票投资组合中的公司
**贝基·奎克：**这个问题来自科罗拉多州博尔德市的David Schermerhorn。
他写到。伯克希尔哈撒韦公司在其他上市公司中有几笔重大投资。
作为股东，伯克希尔有权每年就董事选举、高管薪酬咨询投票、股票期权计划审批等事宜进行投票。
“所以，您能否告诉我们，在如何投票决定我们在这些公司的股份时，您的想法和决定是什么？”
**巴菲特：**是的。我们几乎从来没有投票反对过管理层，但我们已经这样做了几次。有一个——
**芒格：**是的，50年后。
**巴菲特：**是的。在投票表决时，我们曾多次考虑过股票期权费用的问题。
如果我们——可能有特别过分的期权授予或什么的，我们可能会投反对票，但我们的总体感觉是，当我们是一家公司的大股东时，我们肯定普遍喜欢这家企业，我们普遍喜欢管理层。
我们意识到，他们不会百分之百地赞同我们的观点，但在许多情况下，90%或80%的人赞同我们的观点。并不意味着我们认为他们是坏人或什么的。他们只是——他们有一个不同的——他们有点像通过其他地方的行为来判断。他们是非常正派的人，但他们思考问题的方式和我们不完全一样。
但这并不排除拥有一大块业务的可能性。我们不是在试图改变人们。当我们收购整个企业时，我们不会试图改变员工。我们认为这就像是和某人结婚然后来改变他们。这种情况它就是不能很好地工作。
**芒格：**对孩子们来说也不是很好。（众笑）
**巴菲特：**不，我们知道我们不想让任何人因为结婚而改变。
所以我的意思是，我们不会这样做——我们接受别人的方式，基本上是这样。这并不意味着我们看起来——我们决定与任何人交往，但我们不期望每个人都是我们的克隆体。
如果我们看到一个特别愚蠢的合并，一个特别恶劣的股票期权计划，我们可能会投反对票。虽然无论如何它都会通过的。但我们不会开展反对它的运动。
但我们看到我们的一些公司参与了一些——我们认为是非常愚蠢的交易，我们通常是正确的，但我们无法阻止它们。
但我们——我想我们可能对其中一两项投了反对票。
查理？
**芒格：**嗯，我想你已经说得够多了。
37、好的商业保险公司难找
**巴菲特：**好的。杰伊。
**杰伊·盖尔布：**这个问题是关于伯克希尔的商业保险业务。与规模大得多的再保险和汽车保险业务相比，伯克希尔在主要商业保险领域的业务规模较小。
在什么情况下，伯克希尔才会对扩大其主要商业保险业务（包括收购）的规模持开放态度？
**巴菲特：**是的，如果我们认为我们可以进行内部扩张（这很难做到），或者收购一家商业领域的大公司（这是更有可能的方式），我们就会这么做。
现在，我们得到了一个机会，我不知道，六七年前，当通用电气想要退出医疗事故领域时，我们买下了它，然后我们在去年收购普林斯顿保险公司时又增加了这个机会。
所以我们在六七年前确实有机会进入一家一流的公司，有一位一流的经理蒂姆·肯尼西，我们欣然接受了。而通用电气刚刚退出保险业务。
所以很难想象有多少商业保险公司会让我感到兴奋，很少。可能会有几个，我们希望生意兴隆。我的意思是，你知道，我们喜欢的私人公司很少，但很明显，我们喜欢GEICO。
我们喜欢的再保险公司很少，但我们喜欢现有的公司。如果我们能找到一家高质量的商业公司，而且我们——大概它会有高质量的管理——我们会立刻买下它。我们对这件事没有任何意见。
38、更灵活的回购门槛？
**股东：**芒格先生和巴菲特先生，这是惠特尼·蒂尔森（Whitney Tilson）。我是来自纽约的股东。我有个问题要问黛比。
我只是开个玩笑。我很高兴你已经——
**巴菲特：**她在总统的包厢里。（笑）
**股东：**我赞赏你设定了一个不会回购股票的价格，但从公告发布以来的股票交易来看，这堵墙似乎为股票设置了一个底线。它还可能设定了一个略高于账面价值1.1倍的上限。
如果是这样的话，这显然与你想让股票交易接近内在价值的愿望背道而驰，你说的内在价值远远高于账面价值的1.1倍。
你有没有考虑过在回购股票的价格上更灵活一点，而这取决于你的业务进展如何，以及有没有其他机会？
例如，我更希望你在上个季度以1.15倍于账面价值的价格回购34亿美元自己的股票，而不是你购买的其他公司的股票。
**巴菲特：**是的，我也是这么想的。但我不认为它设定了上限，但我确实认为它肯定会对下限产生影响。这往往不是底部。我的意思是，你和我见过足够多的市场情况，知道如果事情变得混乱或类似的东西，这个底部就会消失。
所以，我认为在某些情况下，我们可能会买入大量股票，但我认为，你知道，这种可能性不大。
我认为，如果我们的股价是1.15倍PB——相信我，1.15倍PB不会是一个疯狂的价格——我不认为我们可能会买更多的股票。但它可能会对股票卖出产生影响，你知道，比这高一点甚至高很多，就像1.1倍PB一样可以起到同样的作用。
但我确实认为，这向很多人发出了信号，如果他们以略高于我们指定的价格购买，他们不会有太多损失，或许他们会获得很多收益。但我觉得这还不够，惠特尼。
当人们在市场上感觉不同时，它可以以非常不同的价格出售。
如果我认为我们会以略高的价格买入更多的股票，我可能会调整价格，但我认为情况并非如此。我认为这只会让每个人都认为，你知道，我可以以更高的价格买下它，而且他们面临的损失会很少，就像他们现在可能会认为的那样。
但如果你进入任何一种混乱的市场——我们将来会有混乱的市场——我们可能会买很多股票。
查理？
**芒格：**哦，我也没有什么要补充的。
39、墨西哥贿赂丑闻不会对沃尔玛造成永久性损害
**巴菲特：**好的。我们再来一两个，然后我们就休息了。安德鲁？
**安德鲁·罗斯·索金：**好的。这个问题来自马里兰州的一位名叫David Cass的股东。
他说，“伯克希尔近年来最大的投资之一是沃尔玛。墨西哥贿赂丑闻是否改变了你对这家公司的看法？”
**巴菲特：**不，我认为——看起来——如果你读过《纽约时报》的报道，总会发现它的另一面。但看起来他们很可能在如何处理这件事上犯了错误，但我不认为这是错误——你知道，这很可能会导致一笔巨额罚款。
但我不认为这会改变沃尔玛发展根本的动力。我的意思是，沃尔玛的毛利率确实很低，这意味着它提供的价格很低。这在零售业中是可行的，他们在零售业中做了很多其他的事情。
因此，我不认为——我的意思是，这个事件是对管理层精力极大的分散，而且成本高昂，还有一大堆事情，但我不认为五年后沃尔玛的盈利能力会受到这种情况的结果的实质性影响。
查理？
**芒格：**这些都是有趣的问题。
我不知道伯克希尔在这个问题上有什么闪失，但我们有这么多员工，不难想象我们会在某个地方出现一些错误。
如果你做得像沃尔玛（Walmart）那么大，你就会偶尔出现小故障。我不认为沃尔玛有什么从底子上显得很不光彩的地方。
巴菲特：当你拥有像伯克希尔这样的大公司时，你会偶尔出现一些小故障。我的意思是，我们今天有270,000名员工，他们与客户、政府官员、供应商和各种各样的人进行互动。我可以向你保证肯定有人做了错事。
事实上，我可以向你保证，至少有20个人在做错事。你不能让一个27万人的城市没有任何事情发生。
我们可以一直讨论，直到我们对人们应该做什么和不应该做什么感到沮丧，但人们有时不会以你给他们的方式得到信息，你知道，我们与基层员工和管理层之间隔着层层的距离。很多人会做疯狂的事。
所以这是一个——我的意思是，这是一个真正的担忧，如果你经营这样的企业——你不会担心有人在做错事，因为总会有人在做错事。你所担心的是，它产生了实际的影响，却没人对此反应，因为理论上来说，如果你发现了什么错误，你需要迅速行动。
而且，你知道，我们有监督热线，我们有完善的通讯渠道，但这并不能阻止错误的发生，即便是现在，仍有人在伯克希尔做错事。
如果有一天我们的规模扩大一倍，我们就会有更多的员工。但我们努力向经理们传达，当他们发现一些事情时，你知道，要立刻采取行动，立即让我们知道。只要我们能及时得到坏消息，我们就能处理。
但我非常同情那些为成千上万的人解决问题的人，有时候，你知道，他们甚至不认为自己做错了什么。我的意思是，如果你把27万人聚在一起，甚至是这么大的人群，你会发现里面有一些非常奇怪的人。（众笑）
40、巴菲特押注对冲基金的最新进展
**巴菲特：**好的，我们大概到中午了。
四年前，我和Protege Partners的一个团队做了这样的赌注：标普对指数基金对5只基金的基金。当时我告诉他们，我每年都会公布结果。
正如你所看到的——我从这里看不到，但第一年他们——这是一个巨大的下降。正如你所料，就像我们一样，我们在下跌的一年里打败了标普，而在过去的三年里，标普已经打败了他们，但在四年结束的时候，我们仍然落后于对冲基金一点点。
还有六年的时间。你可能会觉得很有趣，我们每个人都买了一只10年期零息债券，这样就有100万美元可以捐给慈善机构——由他们或我选择，取决于谁赢了这场赌局——而这只零息债券表现得非常好，比伯克希尔好得多。（众笑）
我们应该只买零息债券。但是零息债券，因为利率太低了，你知道，几乎是按票面价格出售，所以我们请求这件事的利益相关者——我认为我们还没有听说——让我们出售零息债券，把钱放在伯克希尔。我向他们保证，10年后它的价值将超过100万美元。
但到目前为止，你能做的最好的事情就是忽略我们双方，只是看看我们把钱投在了哪里。
我会让你随时了解这个赌局的最新进展，我们玩得很开心。
我们一小时后回来，然后我们问答到三点半，然后我们会有常规会议。